佳源服务IPO:毛利率升至行业平均水平| 深读

作者 | 陈盼盼

出品 | 焦点财经

物业股上市估值冲高、市盈率节节攀升……面对资本市场的诱惑，中小型物业公司也试图从中分一杯羹。

11月27日，佳源国际旗下物业管理公司佳源服务宣布启动招股，将于全球发售股份1.5亿股股份，其中香港发售股份1500万股股份，国际发售股份1.35亿股股份，每股发售股份不高于4.05港元，不低于3.15港元，预计至多募集资金6亿港元，公司股票于12月9日正式挂牌上市。

招股书显示，佳源服务是一家位于浙江省的综合物业管理服务供应商，总部位于嘉兴，植根于长江三角洲地区，逐步向全国扩张。截至2020年6月30日，佳源服务的合约总建筑面积约为4030万平方米，涵盖中国42个城市及16个省份，共有154个在管项目，在管总建筑面积约2760万平方米，涵盖中国28个城市及十个省份。

根据中指院的排名，佳源服务在2020中国物业服务百强企业中排名第35及在2020中国物业服务百强企业成长性领先企业中排名第13。但就在管面积而言，佳源服务与同一时期上市的恒大物业、华润万象生活相比，属于中小型物企，与银城生活服务相当。

老臣朱宏戈没有股份

佳源服务创立于2004年，由佳源国际主席沈天晴与卓雄伟联合创立。2005年，沈天晴以200万元转让佳源服务40%股权予卓雄伟，一度淡出。2012年，沈天晴通过其全资公司增加购买佳源服务股份，并成为佳源服务的控股股东，后于2014年成为佳源服务的唯一实益拥有人。2019年初，佳源国际从沈天晴手中收购了佳源服务。

2020年3月5日，佳源服务于开曼群岛注册成立，随后展开了一系列的重组和股权关系调配。重组完成后，沈天晴直接或间接持有佳源服务69.74%股权，公众股东则持有30.26%股权。佳源服务资本化发行及全球发售完成后，沈天晴合计持股比例约为52.3%。

图：佳源服务重组完成后，资本化发行及全球发售完成后的股权架构

目前，佳源服务的董事会由七名董事组成，包括两名执行董事，两名非执行董事以及三名独立非执行董事。其中，朱宏戈任佳源服务董事会主席兼总裁。

资料显示，朱宏戈跟随沈天晴多年，于2009年11月首次加入佳源服务，担任总经理；于2011年1月离开佳源服务后，先后入职沈天晴的私人持股的房地产公司和健康管理咨询公司。2016年4月，朱宏戈重新加入佳源服务，担任总经理，而后升任总裁，负责集团的整体管理及战略规划。

此次，佳源服务董事会主席兼总裁皆由朱宏戈担任，足以见得沈天晴对他的信任。但在佳源服务的股权架构中并没有朱宏戈的身影。

近八成在管面积位于长三角

招股书显示，佳源服务于2005年开展业务，专注于在经济发达地区人口密集的城市发展业务，且大部分业务集中于长江三角洲地区。

截至2020年上半年，长江三角洲地区在管面积为2340万平方米，占佳源服务总在管总建筑面积的84.5%。同期，长江三角洲地区项目收入占佳源服务总营收的82.5%。

佳源服务表示，由于业务集中，该地区的政府政策或经营环境如出现任何不利发展，将会对其的业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。公司的经营在很大程度上依赖长江三角洲地区的以下发展因素，其中大部分因素并非其所能控制。

与此同时，与大多数由母公司分拆上市的物企一样，2017年至2019年以及2020年上半年，佳源服务来自于佳源地产品牌的项目营收占比达96.3%、90.8%、79.4%及70.1%。

随着物业板块竞争愈发激烈，若佳源服务继续过于依赖单一区域及母公司“输血”，其业绩增长的天花板将极为有限。因此，近几年，佳源服务有意通过收并购，加速拓展第三方物业，成功收购了湖南华冠、嘉兴星洲、杭州民安及重庆中农的股权。

上述收购完成后，佳源服务来自于第三方物业的在管面积占比由不足一成上升至三成，其业务版图扩张至湖南、重庆等地。

毛利率升至30.6％

招股书显示，佳源服务的业务包括为物业管理服务，非业主增值服务和社区增值服务。于2017年、2018年及2019年，佳源服务的毛利分别为4578万元、7889万元及1.08亿元，复合年增长率为54.1％，对应的毛利率分别为21.8％、23.8％和24.9％，低于行业平均水平。

其中，佳源服务的增值服务业务的盈利能力均偏低。以2019年为例，佳源服务的非业主增值服务和社区增值服务的毛利率分别为25.6%、35.1%。但2019年上市物管公司的增值服务毛利率均值为41.5%，非业主增值和社区增值的均值分别为53.3%、33.4%。

图片来源：佳源服务全球发售资料

此外，佳源服务的物业管理费用也低于行业水平。2019年，佳源服务的物业管理服务平均物业管理费为每月每平方米1.23元，与行业平均2元左右的物业管理费差距明显。

不过，到了今年上半年，佳源服务的整体毛利率由24.9%攀升至30.6％，超过行业平均毛利率28.69%。据招股书披露，毛利率增加主要归因于物业管理费增长，至2020年上半年的每月每平方米1.43元；同时由于业务扩张带来的规模效应以及自动化带来效率提升。

对于未来，佳源服务表示，本次IPO募资金额的70%将用于寻求选择性战略投资及收购机会以进一步发展战略合作，计划收购不超过十个潜在目标，潜在目标的毛利率不低于20%。

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