受挫20天后再度冲刺港股 港龙中国举债扩张估值难言乐观

  继4月22日首份招股书失效后，仅仅20天后，5月12日，港龙中国地产集团有限公司（下称“港龙中国”）向港交所再度递表，向港股市场发起冲刺。

  据招股书显示，港龙中国起家于常州、有着13年发展历史，是江苏一家小房企，专注开发主要作住宅用途并附带相关配套设施的物业，业务覆盖长江三角洲地区周边城市，包括江苏省常熟、盐城、南通，浙江省杭州、嘉兴、湖州及绍兴，上海以及河南、贵州省多座城市。

  2019年10月22日，港龙中国首次递交港股主板上市申请，在今年4月22日该上市进程正式失效。

  数据显示，2019年港龙中国实现营收、净利润分别为19.78亿元及4.70亿元。不过，在经历了三年业绩飘红后，公司负债也水涨船高，资产负债率远高于行业水平的287%。

  市场关注的一个疑问点是，在当前房企偿债高峰来临、新冠肺炎疫情冲击楼市之际，举债扩张的港龙中国是否面临着较大生存压力？与此同时，在主流地产企业近年来纷纷提出“降负债”趋势下，港龙中国是否考虑降低负债、减少经营风险？对于这些疑问，《投资者网》联系港龙中国传讯部门，但一直未收到回应。

  2020年，在内房企赴港上市热情不减、资本市场起伏较大的环境下，同样令投资者感到好奇是，负债较高的港龙中国二度递表能否成功上市获得融资？以港龙中国为例的内地中小房企赴港上市难的原因最终“卡”在哪里？若港龙中国顺利通过聆讯，资本市场对其估值又有多高？

  加速扩储致负债走高

  作为一家区域性房企，港龙中国一直在加速布局，尤其是2018年以来，公司开始进军上海、河南、贵州省内等多座主要城市。截至2019年年末，港龙中国在中国21个城市的53个项目的总土地储备为544.44万平方米，其中可销售及可出租建筑面积为26.08万平米，开发中项目的建筑面积为475.17万平米，持作未来开发物业的建筑面积为43.19万平米。

  不过，通过几轮加速扩储后，公司债务也同步飙升。招股书显示，港龙中国的资产负债率已从2017年的98.8%上升至2019年的172.6%，截至今年一季度末，其负债进一步上升至287%。据中指研究院发布的2019年内房股资产负债率均值75.5%来看，港龙中国的负债率是行业均值的4倍，处于房企中较高水平。

  纵观今年同期递表的三巽地产、大唐地产等中小房企，不难发现，均存在负债偏高的问题。

  对此，星展银行香港研究部中国房地产业分析主管王丹向《投资者网》解释：“通常情况下，绝大多数的上市公司在上市这一年及上市前一年负债均比较高，房地产行业达到100-200%负债是属于普遍、正常现象。在未上市前，房企除了发债外，能使用的杠杆都会用上，这在一定程度上会导致负债上升，但这也从侧面反映，企业处于快速发展的阶段。”

  截至2017年至2019年，港龙中国借款总额（包括银行贷款和其他借款）分别为3.18亿元、8.56亿元及28.53亿元。其中，将在一年内到期的借款约有11.44亿元，同期，公司在手现金及现金等价物为10.52亿元，账面现金不足以覆盖年内到期债务。

  同时，现金流方面，港龙中国的经营现金流量净额已经连续两年录得负数，2017年至2019年，经营活动现金流净额分别为0.76亿元、-6.26亿元和-67.56亿元。仅2019年来看，公司现金净流出量同比增加了十倍，这意味着伴随扩张加速、资金大量流出，公司当前的资金链无疑承担较大压力。

  不过，即便如此，港龙中国一边在谋求赴港上市，另一边仍在持续布局扩张。公开资料显示，今年4月28日，经过多轮竞拍，港龙中国落子芜湖，这是继进军上海、河南、贵州等省份后首次布局安徽，拿地金额为1.2亿元；5月29日，港龙中国继续在芜湖市区拿地，获得23.86万方住宅地块；6月3日，芜湖县2002-1号地块成功出让，港龙中国以总价2.22亿元夺得该地块。两个月内持续布局芜湖，除此之外，港龙中国今年以来还在江苏无锡、海门等地拿地。

  “在房地产行业，企业若负债率高、成本低，意味着潜力较大，但若杠杆、成本均处于高位，则反映房企当前经营较为困难。受房地产调控政策持续、各类成本居高不下等因素影响，房地产市场平均利润有所下滑，在当前房企通过快周转仍很难吃掉利息的情况下，企业通过上市融资来实现快速扩张、清偿债务并不容易。”王丹称。

  市场遇冷致内房估值有限

  房企们继2019年扎堆赴港上市之后，今年依然热情不减。截至今年6月9日，递交招股书的有祥生控股、大唐地产、实地集团、港龙中国等。从2019年递表的房企来看，赴港上市失败的可能性依然很大，如，三巽地产、港龙中国招股书双双失效，奥山控股、海伦堡两次折戟，万创国际第四次招股书则直接被拒绝。

  据统计，2019年赴港IPO成功的房企有6家，包括德信中国、银城控股、中梁控股、新力控股、天保集团、中环控股，同比2018年的9家减少了3家。而在当下环境下，包括港龙中国在内的中小房企，成功上市的胜算又会有多大？

  “房企上市主要是时机的问题，大型房企当年在递表时，也存在递表多次情况。对于赴港上市房企，我认为通过的可能性仍较大。”王丹表示，房企能否成功上市的条件，不仅仅包括体量规模，还与外部环境，如，受新冠疫情冲击、资本市场的大幅波动、中美关系进展等因素有关，受新冠疫情影响，企业上市审批、路演及进程均存在延后的情况。

  在王丹看来，目前已上市的地产股PE都不是很高。因此，基于当前环境，房企若想上市获得好的融资额及对价并不容易。按照2020年的房地产行业内房股5倍左右的PE来看，新上市房企可能会基于同等可比上市房企的估值再打一个“折扣”，由此推测，新上市房企能达到的估值水平将非常有限。

  另一位香港资本市场人士也告诉《投资者网》，以港龙中国这样的区域房企，同质化类型太多了，从估值角度，最多可能有3~4倍PE。

  公开资料显示，2019年至今，与港龙中国体量及规模相当的上市房企有景业名邦（02231.HK）及汇景控股(09968.HK)， 截至2020年6月9日收盘，两家公司市值自上市来的累计涨幅为-11.21%、+5.67%，PE值分别为9.58、15.62。

  不难看出，在登陆港股市场后，两家房企股价虽未出现较大涨幅，但估值均处于较高水平，而未来若港龙中国成功上市，能否也获得同等的高估值呢？

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