​惠誉：确认太古股份公司“A-”长期本外币发行人评级 展望“稳定”

8月21日，惠誉已确认总部位于中国香港地区的太古股份有限公司(Swire Pacific Limited，简称“太古股份公司”，A：00019.HK，B：00087.HK)“A-”长期外币发行人违约评级(IDR)，展望“稳定”。惠誉还确认了太古股份公司“A-”外币高级无抵押评级和中期票据计划评级。

太古股份公司是一家以房地产为中心的企业集团。其持股82%的上市子公司太古地产有限公司(Swire Properties Limited，简称“太古地产”，01972.HK，A/稳定)是集团基本利润的最大贡献者。太古地产拥有强大的财务状况和业务状况，为太古股份公司提供了稳定和可预测的租金收入。

关键评级驱动因素

房地产业务驱动合并信用状况：惠誉在合并的基础上对太古股份公司进行评级；该公司的合并信用状况由其子公司太古地产支持，但受到其海上服务和航空业务的限制。这导致该公司的评级比太古地产低一个子级。惠誉认为，太古地产的投资性房地产价值高且经常性租金收入强劲，能够支撑太古股份公司的财务状况，合并后净债务/投资性房地产价值为17%。太古股份公司强劲的净债务/经常性营运EBITDA和FFO/利息覆盖率也证明其评级的合理性。

饮料收入稳定：子公司太古可口可乐香港有限公司(Swire Coca-Cola HK Limited)2019年的收入增长5%，与惠誉的预测一致。自2012年以来，其EBITDA利润率一直稳定在9%左右。具有弹性的饮料板块是太古股份公司第二大EBITDA利润贡献者。该公司预计，2020年来自中国的收入增长速度将快于销量增长，这反映出更好的产品和包装组合以及市场执行力的改善。

海洋服务的损失更大：由于油价下跌和不断转向清洁能源，海洋服务部门面临着艰难的经营环境。2019年该板块的收入下降了19%，延续了2015年以来的下降趋势。2019年，EBITDA也为负值，惠誉预计，由于市场仍然供过于求，2020年亏损将扩大。

航空板块的支持可控：惠誉预计，在以53亿港元认购国泰航空有限公司(Cathay Pacific Airways Ltd.，简称“国泰航空”，00293.HK)的股权后，太古股份公司的财务状况将保持不变。航空业务需要支持才能在疫情造成的市场急剧下滑中生存下来。太古股份公司承诺继续作为该公司的长期投资者，并考虑在2020年第四季度通过重组提供进一步的援助。惠誉在评估太古股份公司时并没有合并国泰的财务状况，但惠誉认为，财务支持将增强国泰航空在太古股份公司业务状况中的重要性，同时提高太古股份公司的财务风险。

剥离非核心资产：太古股份公司在2018年和2019年剥离了几项非核心资产，200亿港元的收益改善了其杠杆率和覆盖率。惠誉预计，增加的现金储备将对困难的市场状况起到缓冲作用。太古股份公司在2020年面临着良好的资产剥离机会，但惠誉预计，由于市场环境不利，该公司不会有大规模的资产剥离。

评级推导摘要

太古股份公司的投资性房地产EBITDA规模约为10亿美元，与领展房地产投资信托基金(Link Real Estate Investment Trust，A/稳定，00823.HK)的9亿美元相当，这一规模大于希慎兴业有限公司(Hysan Development Company Limited，00014.HK，A-/稳定)4亿美元的水平。价值350亿美元的优质投资性房地产也支持了太古股份公司的“A”评级。

太古股份公司2019年的合并投资性房地产EBITDA/现金利息覆盖率约为3.5倍，杠杆率(以净债务/投资性房地产价值衡量)为17%，低于“A”级同行，原因是其不稳定的非房地产业务削弱了业绩。

关键评级假设

-太古地产2020年的租金收入将下降4%，原因是租金复归率为负、入住率和租金优惠下降。惠誉预计2021年的收入将恢复到2019年的水平。由于房地产销售和酒店业务的恶化，2020年总收入将下降10.7%。

-太古股份公司2020年的收入将下降12%，并在2022年恢复。

-2020-2023年太古股份公司的EBITDA利润率为15%-16%(2019年：16%)

-2020-2023年资本支出为50-80亿港元(2019年：60亿港元)

-2020年派息率降至55%，2021-2023年降至60%。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

在该公司未来18-24个月内的财务指标提高到与类似评级同行的水平之前，惠誉预计不会采取正面评级行动

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-太古股份公司在太古地产的持股减少

-投资性房地产EBITDA/利息支出总额持续降至3倍以下

-进一步向国泰航空注资，增加其对太古股份公司业务的重要性

流动性和债务结构

流动性充裕：截至2020年上半年，太古股份公司拥有220亿港元现金和356亿港元未动用的承诺授信额度，足以覆盖70亿港元的短期债务。所有债务都不是有抵押债务，这为融资选择提供了灵活性。太古股份公司的债务到期情况分散，任意一年内到期的债务不超过30%。

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