起底京保REIT | 租房新章

2022年8月31日，首批三单保租房/保障房REITs上市，受到市场热烈响应。从2021年开始，保租房作为房住不炒、租售并举的重要内容，不断受到政策端的利好加持，各地纷纷出台认定标准、推进纳保工作，相关贷款也不再纳入贷款集中度管理，基础设施公募REITs底层资产扩围至保租房……

一系列政策组合拳接力，为住房租赁市场的顺利发展打开了此前未有的格局。随着更多后来者的积极推动，租赁市场有望更好地保障城市居民特别是新市民的居住权益。

据此，经济观察报推出租房新章系列，本文为第一篇，起底首单公共租赁住房REIT——华夏北京保障房REIT。北京保障房中心有限公司总会计师张晓丽向经济观察网详细介绍了北京保障性住房发展模式上的探索以及远景规划，“通过扩募将公租房资产不断注入京保REIT，可以整合北京市保障性质的租赁住房资产，有效盘活存量资产，全面优化中心财务指标，有效对冲投资性房地产的折旧影响。”张晓丽称，“京保REIT将源源不断为北京市及各区保障性租赁住房投资、建设和运营提供长期权益资本金融资。”

经济观察网 实习记者 柳玉琳 从“文龙家园一里”小区步行2分钟即可到达北京地铁8号线西小口站，5分钟则能到达北京市十一学校龙樾实验中学，小区附近3公里左右囊括了幼儿园、小学、中学等教育资源，还有北京京北医院、999急救中心、北京清河医院等医疗资源，以及悦茂购物中心、物美超市、永辉超市(601933)等商超。

地处北京市海淀区北五环西小口区域，公共设施配套如此成熟的小区，却不属于公开的租售市场，小区附近一家21世纪不动产的中介人员介绍，文龙家园小区2015年就投入使用，但中介手中没有文龙家园一里的房源，因为一里是公租房。

同样具有优厚医疗教育资源，商业购物中心齐全，公交站台与线路众多，地处朝阳区东五环青年路的熙悦尚郡小区，也不能通过房产中介出租房源。

这两个小区的大门上，都张贴着“公租房小区 严禁转租转借 中介禁入”“公租房内禁止一切装饰装修”等显眼的标语牌。坐在熙悦尚郡门口花坛边闲聊的老人反馈：住在这个小区非常方便，要是想住进来，需要早点登记配租排队。

文龙家园一里和熙悦尚郡项目都是北京保障房中心持有的公租房项目，是针对收入困难家庭的保障性住房，公租房不允许转租转借的性质，也让这类住房缺少了投资属性。

但在2022年，以文龙家园一里和熙悦尚郡作为底层资产的华夏北京保障房REIT成立、上市之后，普通投资者也能成为这两个小区共计2168套出租房的“包租公”和“包租婆”。

保障房公募REITs受热捧

自2021年7月保障房被纳入公募REITs试点范围以来，首批三只保障房REITs——华夏北京保障房REIT、红土深圳人才安居REIT、中金厦门安居REIT目前都已成功上市。

作为首单公共租赁住房REIT项目，京保REIT从今年8月上旬的询价阶段就备受投资者追捧，参与询价的网下拟认购份额是初始网下发售份额的113倍，面向公众发售的份额一日售罄，比例配售前，累计募集规模超639亿元。

8月22日，京保REIT正式成立，募集有效认购总户数达到87932户，合计募集5亿份，募集金额达到12.55亿元。在8月31日上市首日，又实现30%涨停，两天后还发布了二级市场交易价格溢价风险提示公告，足以反映出市场热情。

实际上，在发行公募REITs之前，北京市在保障性住房发展模式上就已有多次探索。

北京保障房中心有限公司总会计师张晓丽向经济观察网介绍，早在2011年组建之初，北京市委市政府就要求北京保障房中心以REITs的底层逻辑，匹配相应的资产结构、收入构成和运营管理机制。

为了解决租赁住房投资资金压力大、保障房投资回收期长和社会资本退出渠道匮乏等问题，同时盘活已运营公租房资产，2021年8月，北京保障房中心成功发行了全国首单公租房类REITs产品——国开－北京保障房中心公租房资产支持专项计划。

该专项计划以北京保障房中心持有的远洋沁山水公租房为底层资产，由国家开发银行和北京金控集团担任统一协调人，国开证券担任专项计划管理人和主承销机构，北京保障房中心为专项计划资产服务机构，首都建设投资引导基金担任基金管理人。

强大的发行团队阵容，也让该专项计划发行时获得银行、公募基金等投资人的踊跃认购，发行总额4亿元，其中，优先级规模3.8亿元，次级规模0.2亿元，优先级证券评级为AAA。同时，优先级票面利率3.35%，创2021年以来不动产资产证券化产品新低，也创了公租房资产证券化产品有史以来最低。

“该产品是基于项目启动时国内相关法律法规制度，效仿公募REITs的结构和模式衍生出的一种融资工具。类REITs的成功发行，对政策打通、交易结构搭建、资产划转实践、投资人培育等方面做出的有益探索，为公租房公募REITs推动起到重要指引作用。”张晓丽表示，自类REITs发行成功后，北京保障房中心便开始对公租房发行公募REITs开展可行性研究。在相关基础设施REITs试点文件等政策支持下，京保REIT项目得以开展。

底层资产是依托

保障房公募REITs产品受到追捧，和其稳健的特征密切相关。REITs是一种通过募集众多投资者资金，投资于不动产，并将不动产运营产生的绝大部分收益分配给投资者的证券产品。

而保障房REITs，简单而言，就是一种主要收益来源于保障性住房的基金，可以说是投资人通过间接持有的基础设施，比如公租房的股权，来享受运营基础设施产生的收益。

京保REIT的底层资产是文龙家园和熙悦尚郡这两个公租房项目，项目运营主体为北京保障房中心，保障房的租金收入为主要营业收入来源。因而，基金收益率情况与租金价格、租金收缴率、出租率以及项目运营成本相关。

同红土深圳安居、厦门安居这两只保障房REITs的底层资产相比，京保REIT的底层资产项目运营时间均超过3年，已进入运营稳定期。

张晓丽介绍，文龙家园项目和熙悦尚郡项目分别于2015年和2018年投入使用，社区内生活配套设施齐全，历史经营业绩稳定，出租率较高，是北京市具有代表性的公共租赁住房项目。

两个项目的租金价格相较于市场价，也充分显示出公租房的保障性目的。文龙家园项目与熙悦尚郡项目分别位于海淀区西三旗板块和朝阳区青年路板块，可出租房屋分别有1396间和772间，每平方米的平均月租金分别为52元和60元，比同板块市场租金平均要低45%左右。

例如，距离文龙家园一里600多米的文晟家园小区，一套60平方米的房子在贝壳租房上的月租金接近5800元，而公租房的价格仅3000多元。

未来两个项目的租金价格也会随着市场租金变化有所调整。文龙家园项目的租金价格曾在3年前调整过一次，每平方米的月租金从47元涨到52元，目前一直未变。而熙悦尚郡项目自投入使用以来还未调整过租金价格。根据招募书介绍，文龙家园项目和熙悦尚郡项目租金预测将于2024年分别调整至55元和64元，后续将每三年按4%的幅度调整一次。

尽管如此，仍具有充分竞争性的价格还是让两个项目的房源十分抢手。在文龙家园项目最近完成的一次配租中，海淀区整体可配租房源为1645套，包括文龙家园项目房源33套，而配租意向登记达3441户。熙悦尚郡项目上次的配租中，朝阳区公租房整体可配租房源共计1654套，含熙悦尚郡项目房源6套，配租意向登记共3549户。两个区公租房的平均供求比达0.47，市场呈现供不应求状态。

此外，两个项目的租户主要为个人租户，具有较高的分散性，现金流集中度风险较低。根据招募书，截至今年3月末，文龙家园项目的租户个人配租占比75%左右，单位趸租租户占比为24%左右。而熙悦尚郡项目的租户均为个人配租，无单位趸租租户，且租户中均为北京市户籍。因为疫情冲击，部分租户的财务状况受到影响，导致租金收缴的周期变长，不过，两个项目近三年的平均租金收缴率接近99%，处于较高水平。

在项目的运营成本上，根据招募书，近三年，项目各项运营成本的平均值合计约占营业收入的14.26%，其中排名前三的职工薪酬、物业费、维修保养费分别占了5.69%、5.44%、1.22%。

“目前项目的运营成本主要包括资产管理服务费、空置房屋供暖费、保险费和运营相关税费。其中，资产管理服务费为中心作为REIT上市后提供运营管理服务的外部管理机构签约收取的费用，主要包括物业管理费、运营类维修费和人工成本，服务费的收取以保本微利为原则，不改变REIT上市后公租房项目的保障性属性。”张晓丽表示。

配租效率阶段性影响出租率

两个项目都是一房难求，出租率在理论上也应该接近饱和。不过，根据招募书数据，截至今年3月末，京保REIT底层资产项目的平均出租率约为94.6%，相比红土深圳安居、厦门安居这两只保障房REITs的底层资产项目高达99%的平均出租率，略低。

据了解，目前的保障性住房主要分为公共租赁租房、保障性租赁住房和共有产权住房等。从三只保障房REITs来看，京保REIT投资的基础设施项目为公共租赁住房项目，而红土深圳安居、厦门安居这两只保障房REITs的基础设施项目则为保障性租赁住房。公租房和保租房在租户对象上有明显的区别，公租房保障城镇住房、收入困难家庭，而保租房保障无房新市民、青年人，不设收入线门槛，是准市场化的经营方式。

京保REIT投资的基础设施项目仍按照北京市公租房管理规定运营，基础设施项目运营方对包括租金定价、租金调整、配租安排等市场化调整的空间较为有限。

配租安排也会对出租率造成一定阶段性影响。

据招募书，近三年，文龙家园项目出租率分别为 90.0%、93.7%、92.4%，出租率有所波动，主要原因为北京市公租房的租赁按照政府的配租计划实施，因此虽然需求量较高，但会存在一定的结构性空置。

根据海淀区住建委统筹分配政策，文龙家园项目于2019年仅于10月有一次配租，因为配租次数较少、配租时间较晚且配租流程一般用时2-6个月，相比红土人才安居REIT约2-3周的配租效率，用时较长，因而当年新增入住租户较少，项目出租率降低。

海淀区房管局审核分配科工作人员向经济观察网表示，配租是结合全年工作计划来的，上一期资格复核、签约完成之后，会同时结合当前房源空置情况考量，当整体空置房源数目较大的时候就会进行集中配租工作，比如上次的第二十批配租，海淀区拿出来了1600多套公租房，该工作人员解释：“目前的配租方式可以提高工作效率。不然，如果有一户人家需要申请，一户一户去做资格审核去配租，工作效率要比整体申请统一配租的效率低。”

朝阳区房管局工作人员则表示，一般产权单位在有空置房源时会进行上报，然后再由区房管局组织配租。当然有些空置房源可能因为某些租户家庭人口发生变化要调房，根据调房政策也可以排队调房而暂时空置。

“这次朝阳区也开展了一次集体配租，在开展配租前的一两周，我们会再征询各单位有没有房源，有房子的报给我们，这边就去配租，一般房子很抢手，空置的情况很少。”朝阳区房管局工作人员介绍说，“在实际工作中，不是这拨搬走了下拨就入住了，还要维修，要刷墙，刷完墙还得散散味，是有一个周期的。所以有时一年我们开展一两回配租，有空房的基本上都能赶上。如果房子刚退出来产权单位就给我们报，我们也可以先分配，跟人约定什么时候办入住，也是可以的。”

在配租成功入住之后，各区房管局也会对承租人资格定期复核，一般为每年复核一次或合同到期前进行复核，朝阳区房管局工作人员称，“如果不符合条件，下一期就没法续租了。而且，现在系统都是联网的，如果查出来买房了，肯定会让租户搬出去。”

保障房公募REITs资产范围有望扩充

京保REIT发行实现的回收资金将主要用于焦化厂剩余地块住房项目的建设，该项目位于北京市朝阳区垡头路。记者实地探访发现，该项目和祁东家园园区、燕保·北焦家园公租房小区、北京焦化厂原址相邻，项目旁边就是地铁焦化厂站。

根据招募书，该项目拟建设672套安置房、1869套公租房并配建中学、幼儿园和公交场站等公共服务配套设施。张晓丽表示：“目前该项目局部楼座已结构封顶，计划2022年底全部住宅楼结构封顶，开展二次结构施工。”

REITs在完成首发资产上市募集资金之后，可以继续通过增发扩募等再融资手段，持续购入新资产。对此，张晓丽表示，北京保障房中心目前也有扩募的想法。

“通过扩募将公租房资产不断注入京保REIT，可以整合北京市保障性质的租赁住房资产，有效盘活存量资产，全面优化中心财务指标，有效对冲投资性房地产的折旧影响。”张晓丽称，“京保REIT将源源不断为北京市及各区保障性租赁住房投资、建设和运营提供长期权益资本金融资。”

据了解，截至2022年6月末，北京保障房中心持有全北京市各区共120余个项目，除已上市发行的文龙家园及熙悦尚郡项目外，运营中项目110余个，持有运营房间超9万间。

张晓丽表示，为打造公租房领域公募REITs扩募标杆，探索不同区位及模式的公租房资产公募REITs融资操作路径，北京保障房中心扩募资产将选取在不同维度具有代表性的项目进行申报，并在资产选择过程中兼顾税负成本可控及试点政策对基础资产的准入要求。

REITs对保障房的影响或许更加深远，张晓丽介绍，公募REITs在盘活存量资产并释放存量资产升值潜力的同时，能够大幅降低机构投资人和老百姓(603883)的投资门槛，公募REITs一系列的分红、交易与退出机制，也为吸引社会资本参与租赁住房建设打通有益渠道。

根据住建部要求，2022年将大力增加保障性租赁住房供给，预计全年能够建设筹集保障性租赁住房240万套（间），较去年增长将超过1.5倍。同时，还将加快推进长租房市场建设。

在该目标指导下，我国保租房的建设和扩容也迎来高峰期，多地陆续出台相关政策，鼓励通过“纳保”的方式将开发商及居民持有的存量房源转化为保障性租赁住房。ICCRA统计数据显示，截至2022年二季度末，全国已开业长租公寓房源中约6.9%已纳入当地保障性租赁住房，目前13家住房租赁企业纳保占比超过10%。

业内人士表示，纳保可能是进入REITs市场的“入场券”，对于能否嫁接REITs市场意义重大。目前纳保的企业名单还在持续更新，今年6月，旭辉瓴寓旗下柚米寓九亭中心店被纳入上海市松江区首批保障性租赁住房。截至7月底，泊寓在北京、深圳、厦门、天津、佛山、 长沙、武汉、成都等8个城市正式纳保50个项目，涉及4.1万间房源，另有5万多间房源在申请纳保程序中。

今年9月22日，华润置地发布公告，拟分拆华润旗下位于上海的保障性租赁住房项目作为基础设施类公募REITs底层资产，预计公募基金将募集人民币11.2亿元。当日，华夏基金华润有巢租赁住房REITs提交申报并获得受理。

与目前3只保障房REITs的原始权益人均为地方公共部门下属的住房保障企业不同，华润有巢租赁住房REITs是以住宅开发为主业的房地产企业，通过本次申报，华润置地有望成为首家涉水公募REITs市场的典型房企。

当前，保障房公募REITs正在加速发展，并且逐步扩充资产范围，但该类业务仍处于试水起步阶段。未来，保障房存量资产盘活与公募REITs发行能否构建更多市场主体参与的格局，还有待进一步观察。

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