碧桂园服务：一块特殊的商管试验田

  外出寻找目标，碧桂园服务（06098.HK）眼光一向犀利，且要求严苛，但对自家兄弟，条件“放宽”了不少。

  4月13日晚间，踩着30分钟一篇的间隔节奏，碧桂园服务在一个小时内披露了三条和收并购有关的公告。

  先是宣布完成对蓝光嘉宝服务的收购，且有意将其私有化；半小时后，公示收购洁佳物业的业绩承诺；又过了半个小时，宣布用2000万元收购贵阳、广州、深圳的四家商管公司。

  前两则是对原先收购的补充说明，最后一则新增收购看点更足。

  四家商管公司背后都有碧桂园（02007.HK）的身影，由其间接高比例持股。接盘这四家，也就成了兄弟公司间的资产买卖。

  不过，这四家公司算不上“优品”。乐居财经了解到，四家公司在2019年的盈利都亮起了红灯，净利润皆为负值，最高亏损额达3975万元。在2020年稍有改善，但仍有两家处于亏损状态。

  而资产买卖似乎只是附带，同时与碧桂园签下的租赁和商业管理服务两个协议才是“正题”。

  碧桂园服务虽用2000万元接下四家成色不佳的商管资产，但这两个协议却给其带来了保收的“长期饭票”。2021年，仅商业管理服务这一项，金额上限就达到了4.2亿元，且一直到2023年，每年还在上涨。

  四个标的，一半亏损

  并购业绩设卡，是物企外拓选择标的物的“硬性规定”，不仅是对未来几年的表现，在并购之时更是会考量许多。

  4月13日晚间的第二则公告显示，由于洁佳物业没有达到预计的业绩，碧桂园服务拒绝向利益相关人支付价值调整和奖励。

  然而，碧桂园服务新并购的这四家公司，不仅半数业绩亏损，而且部分净资产是负的。

  碧桂园服务和碧桂园的关联关系，还要追溯到双方的共同股东——杨惠妍，她在碧桂园服务和碧桂园控股分别受益48.46%和59.32%的股份。中间有了关联人，双方的交易与其对外并购的要求也有差异。

  卖方贵阳商贸城、深圳碧桂科技是碧桂园控股的全资附属公司，东莞碧桂园则是其非全资附属公司，广州碧城是第三方公司；买方身份更为简单，贵州顺晖、广州清晖和深圳莞晖都是碧桂园服务持股85%的非全资附属公司。

  四笔并购，碧桂园服务花去了2000万的真金白银，而再细看这些企业的业绩，可谓良莠不齐。截至2020年12月31日，商贸城经营管理、贵州宏泰、广州智慧城市投资和深圳碧桂园商管的净利润分别是2700万、-65万、-123万和73万。同期，资产净值也不理想，分别是-895万、-27万、-123万和7259万。

  而对比之前的并购，拿下这四家商管公司，碧桂园服务付出的代价也较低。合计用2000万元，分别获得了商贸城经营管理100%股权、贵州宏泰100%股权、广州智慧城市投资100%股权和深圳碧桂园商管50%股权.

  “从收购中能获得持续稳定的收入及现金流”碧桂园服务在公告中给出了解释，对于四家商管公司的未来抱有较高期待。

  两个协议的“贴补”

  其实，这则公告的看点并不在碧桂园服务新增并购，而是与收购一同签下的租赁和商业管理服务协议，此举背后颇有“贴补”碧桂园服务的意味。

  协议规定，碧桂园服务可以从碧桂园及其附属公司租赁办公楼、商场和停车场等，租赁时间不超过10年，2021-2023年的业务上限分别是15亿元、14亿元和7亿元。

  同时，碧桂园及其附属公司还将向碧桂园服务购买商业管理服务。2021年-2023年的业务上限约为4.2亿元、4.5亿元和4.8亿元，呈上升趋势。

  租赁是碧桂园服务毛利率较高的一块业务，从碧桂园承租而来的物业，又为碧桂园服务增加了业务供给量。截至2020年12月31日，碧桂园服务包括租赁在内的非业主增值服务的收入达13.7亿元，毛利率上升 4.5个百分点至45.5%。

  “非业主增值服务毛利率上升主要是由于单位及房屋尾盘的代理销售及租赁服务毛利率较高的业务增加所致。”碧桂园服务在年报中指出。

  四家公司主营的业务都和商管挂钩。事实上，商管领域并非碧桂园服务的强项，而接盘4家商管公司，并包揽下为碧桂园提供商业管理服务，是碧桂园服务向“综合型”物企的迈出的又一步。

  2020年半年报中，碧桂园服务声称，“现阶段住宅社区仍是服务重点，随着第三方的外拓，物业组合逐渐多元化”。如今，这一内容的表述已经变成，“中国领先的以住宅为主要业态的综合物业管理服务运营商”。

  去年，碧桂园服务在半个月内拿下了满国康洁和福建东飞，其中收购满国康洁环卫花去24.5亿元，更是创造了年度并购金额之最。年内，碧桂园服务的城市服务收入由2019年的6840万元，增至8.84亿元，增幅高达1192.5%。

  “城市服务收入增长主要源于年内通过收购满国（满国康洁环卫）及东飞（福建东飞）所带来的业务大幅增长。”它在年报中明确表示。

  不同于城市服务在年报中“单立门户”，包含商管在内的非住宅项目，在2020年财报中没有另做细分处理，而是都放在物业管理服务中，住宅与非住宅的各自盈利水平也未得见。

       众所周知，商管服务的毛利一般高于住宅服务。2020年，碧桂园服务的物业管理服务毛利率为34.6%。此次接盘4家商管企业，又与碧桂园签订3年的商业管理服务协议，不知会为碧桂园服务的营收带来多大刺激，对物管服务的毛利率能提升多少。

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