成见 | 金茂们的“脆弱” 一次计提冲垮了千亿开发商

观点地产网 “一点水滴足以让湖面不再平静”，反观企业经营亦然，细微的变化也足够让市场的情绪出现极大波动。

1月25日晚间，中国金茂发布公告称，2020年度公司所有者应占溢利（未包含投资物业的公平值收益）较上一年同期录得约40%至50%的下降。

消息公布的次日9点30分，港股开盘，中国金茂股价立即开启悬崖式下跌，开盘报每股3.38港元，跌幅达到11.29%；随后，股价出现小幅度上扬，盘中继续下跌至收盘；最后，当日股价收跌16.8%，报每股3.17港元。

2020年，中国金茂全年销售额有着爆发式的突破，同比增长超过四成，并且首次成为两千亿元的俱乐部成员。尽管成绩斐然，但是在“难上加难”的2020年，这份成绩单所需要付出的代价也不小。

这一年，房地产行业先是经历了疫情导致的停工、停售，后又受到更大力度的监管和调控，包括“三道红线”、银行限贷、多城市进一步出台楼市调控等。

金茂们的“脆弱”

翻阅中国金茂公布的2020年销售数据，其全年实现签约销售额2311.06亿元，同比上一年录得43.72%增长，销售建筑面积约1129万平方米，同比增长50.85%，分别比2019年多出702.99亿元、380.61万平方米。

销售额增幅小于销售面积亦能说明，2020年期间，中国金茂采用了降价销售的策略。整体上，其2020年销售均价为2.05万元/平方米，较2019年的均价下降0.14万元/平方米。历月销售均价中，仅有11月份、12月份高于往期，其余月份降价区间为0.02-0.83万元/平方米。

纵观房地产行业，降价销售策略已是司空见惯，其中恒大、万科、保利销售均价降近13%、1.66%、0.26%。期间，恒大降价优惠有75折活动、万科部分项目亦有9折优惠等。

从统计局公布的数据来看，众多房企共同助推下，2020年全国商品房销售额突破了17万亿元大关，为17.36万亿元，销售面积为17.61亿平方米。对应销售均价则增加0.055万元/平方米至0.986万元/平方米，不过，增速较2019年下降0.66个百分点至5.9%。

数据来源：统计局、观点指数统计

当做一件事成为集体共识的时候，或许意味着大势所趋。但在目前大环境趋势下，房企降价抛售存量物业的速度，赶不上调控的速度。

中国金茂在1月25日公告中称，因房地产市场调控等原因，导致公司、集团部分联营及合营企业项目售价不及预期，需计提发展中物业、持作出售物业减值所致。

受这种对预期计提减值的影响，中国金茂于2020年度的所有者应占溢利（未包含投资物业的公平值收益）将较2019年度录得约40%至50%的下降。

实际上，若不计提减值因素，其2020年度物业交付结算收入较上期录得约40%至50%的大幅增长。

在“传统”思维或过往认知中，如果在合理价格区间拿下一个项目，时间会慢慢让这个项目更加有价值，并且从中获取利润最大化。这也是为什么不少开发商喜欢囤地、慢开发、限量推货的原因。

一位长期研究房地产行业的财务人士向观点地产新媒体分析到，一般计提是看存货价值的记录方法，普遍会采用公允价值，价值要和市场对标，如果价值下降，就要计提减值损失。“没有调控的时候，地会更值钱，土地价值是建筑楼宇的最高价值计算的。”

如果说“三道红线”是戴在开发商“高杠杆”脚上的镣铐，使其放慢了快速扩张的步伐，那么，2020年末央行公布的限制房贷新规、沪深等地的限购限价楼市调控，就直接切中了所有开发商的“脆弱之处”。

其中，2020年最后一天，央行颁布了《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》，将分档设置房地产贷款余额占比上限和个人住房贷款余额占比上限，划分为五档，中资大行、中资中行、中资小行及非县域农合机构、县域农合机构、村镇银行地产贷款占比上限分别为40%、27.5%、22.5%、17.5%、12.5%。

限制银行资金流入房地产，或许意味着楼盘“有价无市”。在银行房贷总规模不变的情况下，房价下降则能降低购房者的贷款金额，进而增加银行放贷的宗数。

“土地”的代价

因大环境因素，开发商对存货进行计提减值，并无孤例，且这种情况在2020年中报就释放出信号。

举例而言，2020年中期，招商蛇口(001979,股吧)实现营收约243.2亿元，同比增长45.74%；归母净利润9.13亿元，同比下降81.35%；归母扣非净利润约7.4亿元，同比下降84.68%。

关于营收大涨、归母净利润大跌的原因，招商蛇口称，系部分项目获取时未能充分预期到政策调控力度的收紧，结转时毛利润不及预期。简而言之，即开发商高估了最终售价导致项目购入成本过高。

更远来看，2018年两会正式提出“房住不炒”。两会后，各地方开始陆续出台限购、限贷、限价等楼市调控政策，包括广州、武汉、昆明、大连、海南等城市。在这种“强力度”下，房价环比增幅前列的城市随后也被住建部约谈，开始升级楼市调控措施。

彼时，严厉的调整政策给开发商带来了复杂的经营环境。万科、保利、绿地控股(600606,股吧)、新城控股(601155,股吧)、阳光城(000671,股吧)、绿城中国、华夏幸福(600340,股吧)、泰禾等众多房企纷纷计提存货减值准备。

其中，万科2018年报显示，存货减值准备较2017年增长43.5%至23.1亿元，影响期内税后净利润7.8亿元、归母净利润6亿元。同期，保利计提约23.4亿元，减少期内归母净利润约20亿元，以此计算，计提存货减值准备影响归母净利润达10.6%。

所谓计提减值准备，即开发商对可变现净值低于存货成本的项目计提相应的跌价准备。

上述财务人士亦指出，这是开发商预判失误的体现。“虽然政策动向很难判断, 但是拿地成本是一种主观的行为，说明开发商在激烈抢地时，没有考虑土地价格是否溢价太高，也没有没有预期到后续政策的影响。”

高溢价拿地扩张的方式，先是遇到“三限”调控政策，如今又要降价回笼资金，计提减值准备或许成为了必然代价，且在未来调控力度只紧不松的趋势下，艰难程度可想而知。

按瑞信发表的研报指出，展望今年虽然抵押贷款配额限制对市场有一些不利影响，当中低线城市受负面影响更大，但部分被一、二线城市市况向好所抵消，预测2021年全国房地产销量及销售额将分别下降5.6%和3.2%。

成见 | 置身于庞杂喧闹的外部世界，多数情况下我们并不是先理解后定义，而是先定义后理解。

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