招商蛇口百亿永续债疑云

  7月31日，招商局蛇口工业区控股股份有限公司（001979.SZ 以下简称“招商蛇口”）在一则公告中透露，拟向中原信托申请永续债权投资，总金额不超过100亿元。这个额度比3个月前该公司披露的计划翻了一倍。

  而截至2020年底，招商蛇口永续债余额已经高达204.74亿元，在A股上市房企中排名前列。值得探究的是，该公司并未在年报及相关公告中披露永续债的融资成本和用途，2020年以来更是以信托为主要发行通道。此前，蓝光发展、华夏幸福均因永续信托较高的融资成本而被业内所关注。

  一位业内专家表示，在会计处理上，永续债一般是计入企业的权益工具，在解决融资问题的同时还可以起到降杠杆的作用，因此在“三道红线”下备受房企欢迎。但也有房企认为，永续债是一把双刃剑。绿城中国在3月份时曾表示，永续债为集团优化了资本结构，取得了更大的融资空间，但公司也付出了不小的代价，由于政策原因，随着永续债的逐步到期，公司不会再做了。

  8月2日，对于永续债额度倍增、发行目的等问题，招商蛇口的相关人士表示没有详情可以披露，但强调融资成本应在可控范围内。

  倍增的永续债额度

  在公告中，招商蛇口表示，因生产经营需要向中原信托申请总金额不超过100亿元的永续债权投资，可分笔（分期）申请。全资子公司深圳招商房地产有限公司为上述永续债权投资项下的全部债务承担连带保证责任，保证期间为自担保书生效之日起至全部债务履行期限届满之日起三年。招商蛇口认为，通过融资机构永续债权投资补充资金，有利于促进公司的经营发展。

  而在4月29日，招商蛇口也发过一份公告，透露拟向中原信托申请永续债权投资，总金额不超过50亿元。短短3个月后，额度便增加了一倍。

  要知道，在此之前，招商蛇口的永续债余额已经不低了。自2018年起，该公司对永续债这一融资产品的运用突然频繁了起来，当年的永续债余额达到了70亿元，同比增加75%，2019年更为突出，同比增幅高达171%，余额增加至190亿元，截至2020年末，余额创下204.74亿元的新高。截至2021年第一季度末，其永续债余额仍有203.74亿元。

  从2018年至今招商蛇口的永续债发行情况来看，该公司对发行渠道的选择有着明显的变化。2018年，该公司主要依托银行间市场，发行了两笔共20亿元的永续中期票据。2019年，其开始与信托公司、商业银行合作，如，跟华润深国投信托签订了《华润信托-招银蛇口1号单一资金信托可续期贷款合同》，获得可续期贷款40亿元，还跟招商银行、工银理财签订《永续债权投资协议》，获得共40亿元的投资本金。

  到了2020年，信托公司便成为了唯一选项。2020年9月至12月间，招商蛇口与陆家嘴国际信托先后签订了4份《永续债权投资合同》，拿到了74.28亿元投资本金。12月份，该公司又分别跟百瑞信托、中原信托签了融资协议，前者通过《百瑞恒益914号集合资金信托计划(招商蛇口可续期)投资合同》为其输送15.45亿元投资本金，后者则通过《永续债权投资合同》提供5.01亿元投资本金。

  根据相关合同或募集说明书约定，这些永续债权都没有明确的到期期限，在行使赎回权之前可以长期存续，招商蛇口拥有递延支付本金及递延支付利息的权利，根据会计准则相关规定，该公司将永续债计入了其他权益工具。

  也因此，招商蛇口的2020年报里只披露了银行贷款、债券、信托等融资途径的融资成本区间在2.9%-8.06%，综合资金成本为4.7%，永续债的融资成本和期限并无任何体现。

  对此，招商蛇口的相关人士表示，公司在运用融资渠道时会统筹考虑资金需求、用途和整体资金链情况，以调整债务结构，永续债可计入权益，也是平衡资产负债表的一个考虑因素。

  这是一把双刃剑

  作为一种权益融资工具，2020年，在“三道红线”融资监管的压力下，永续债的作用得以进一步凸显，但高融资成本对利润的侵蚀也不容忽视。据了解，华夏幸福在“三道红线”监管措施出台后发行了多笔永续债，截至2020年底，其永续债余额为164.3亿元，较2019年底增加了106.3亿元。值得一提的是，该公司的永续债也大多是通过信托公司发行，初始利率在8%-8.5%，之后利率每年增加2个百分点，直到达到14.5%/年。相较2020年华夏幸福7.97%的整体融资成本，永续债的成本要高出不少。

  蓝光发展跟百瑞信托合作了两个集合资金信托计划，用于旗下两个项目的开发建设，截至2020年末，两只产品实际募集了11.59亿元，初始利率8.8%，每年调整一次，每次上调3个百分点，最高不超过15%。

  对于永续债，绿城中国有比较深刻的体会。该公司执行总裁耿忠强在3月份的业绩发布会上透露，目前公司在手的永续债在200亿元左右，这些资金全部用于投拓和经营发展，在某种程度上，也为公司优化了资本结构和取得了更大的融资空间。但他也表示，永续债需要支付整体7.12%的融资成本，这是使用的代价。2020年，绿城中国的全年平均融资成本为4.9%，由此可见，永续债的利息要比其平均融资成本高45%。

  耿忠强还表示，由于国家出台一些政策，随着永续债的逐步到期，绿城中国不会再做了。

  他所指的政策与2020年9月监管部门下发的《试点房地产企业主要经营、财务指标统计监测表》有关，其中提到2020年8月后发行的计入所有者权益的永续债券在计算总资产、净资产等科目时应予以剔除。

  2020年，招商蛇口已严格按照这个标准来测算，该公司在年报中表示，剔除2020年8月后发行的计入所有者权益的永续债券后，仍满足“三道红线”的绿档要求。该公司相关人士强调，身为央企，公司对融资成本有严格控制，永续债的成本也不会偏离平均融资成本太多。

  根据公开信息，投向招商蛇口的《百瑞恒益914号集合资金信托计划》期限为3+N年(期满3年后，融资主体可续期1年)，基准年化收益率约4.7%，与该公司2020年的综合资金成本处于同一水平，但期满3年后的利率跳升幅度不得而知。

  有分析认为，根据监管要求，只有2020年8月以前发行的永续债可以作为权益计算杠杆率等指标，未来或将大幅降低房企发行永续债的动力。但也有业内专家表示，如果将永续债从总资产中剔除，表明其虽然不能计入权益，但还存在出表的可能，这样一来也不会增加企业杠杆率。

  而从招商蛇口与中原信托新增的百亿元合作计划来看，至少在相关政策明朗前，永续债仍有发挥余热的空间。

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