华夏幸福，滚滚天雷何时休？

作者/星空下的馍馍

编辑/菠菜的星空

排版/菠菜的星空

2021年，对于房地产老板们，注定又是难熬的一年。

毕竟不是谁都能像点石成金的许老板一样，在朋友圈里获得真金白银的支持。这次中招的，是华夏幸福(600340,股吧)的王老板。

华夏幸福基业董事长王学文

2021年2月2日，华夏幸福（600340）发布公告，称公司发生52.55亿元债务逾期，涉及银行贷款、信托贷款等债务形式，未涉及债券、债务融资工具等产品。目前公司正在与债权人积极协调展期相关事宜。

2021年2月2日，华夏幸福公告称发生债务逾期

但就在宣布违约的4天前（2021年1月29日），公司刚刚斗志昂扬的宣布，拟通过发行A股购买朗森汽车产业园持有的天津玉汉尧33.34%的股权。但随着违约事件爆出和债权人委员会的召开，这项计划最终在2月19日宣告终止。

回过头来看，华夏幸福的这次收购计划，到底是生死存亡间为转型求生的最后一搏，还是为了制造停牌，从而为制定债务解决方案争取时间？大家可以再细想。

王老板是不会对此作出正面回应了，不过其本人对于公司发生债务违约的原因，分析的还算诚恳：

错判了环京地区的形势；

新拓展的业务尚在培育；

扩张激进、管理不够精细。

但馍馍认为诚恳归诚恳，但总有种解释了表面栈道，隐藏了暗里陈仓的赶脚。

01

华夏幸福和它的PPP

大佬的崛起需要机遇，而华夏幸福和王老板最大的机遇，在于用PPP开发了固安产业新城。

先说说PPP模式（Public-Private Partnership），即政府和社会资本合作，这是近几年政府产业开发最青睐的模式之一。从政府角度考虑，毕竟不用财政资金，仅借助民营资本就能进行基建开发和招商引资，带动当地经济发展。从企业角度考虑，产业新城开发后的配套住宅用地，不仅能够让开发商卖房回血，还能够用以抵押获得银行贷款，所以看起来貌似也是稳赚不赔的买卖。

再说回华夏幸福的固安产业新城。2002年，华夏幸福与固安县政府签署60平方公里、50年的开发协议，打造固安工业园，这是华夏幸福第一个产业新城PPP项目。本土作战的华夏幸福用固安配套商业地产卖房子的钱去补贴固安产业新城的长期运营投入，以此获得巨大荣耀：

2015年7月28日

固安PPP模式受国务院办公厅通报表扬

2016年年7月

固安产业新城入选为国家发改委首批13个PPP项目典型案例库中唯一的新型城镇化项目

2018年

固安PPP项目成功入选联合国60个可持续发展的PPP案例，也是中国唯一入选的城镇综合开发案例

固安产业新城的成功，坚定了王老板将PPP模式在全国复制的信心，所以才有了后来华夏幸福举债进军京津冀、长三角、粤港澳、以及武汉、郑州、成都等“高潜能都市圈”的“壮举”。

然而，王老板似乎忘了固安新城模式成功的几个前提：

01

有地方政府支持，最终能够把产业新城模式转化为勾地模式（土地在正式挂牌出让前，向政府表明购买意向，并承诺愿意支付的土地价格）。毕竟，依靠帮政府招商引资获得的产业补贴远远没有圈地卖房赚的钱多。

02

吃到了京津冀一体化的红利。曾几何时，孔雀城也是华夏幸福的现金奶牛，而这头奶牛依靠的就是京津冀一体和环京地产价格暴涨的红利。

03

经济平稳增长，且不发生任何黑天鹅事件，比如这次的新冠疫情。

不仅如此，王老板似乎更忘了几条要命的风险：

01

地方政府才是产业新城开发规则的制定者，不同地区的开发政策千差万别，不是所有地区都能照搬固安的PPP模式。

02

长线资金（保险、信托）才更适合PPP模式，华夏幸福以配套的房地产销售的资金去反哺产业新城开发的投入，这种“以短养长”无异于金融市场的“短债长投”，根本难以维系。

02

52亿之下的冰山

危机在2017年就已经初见端倪。

2017年末，华夏幸福经营活动净现金流由正转负，从前一年的+77.6亿元骤降至-162.2亿元，且此后的三年均未扭转净现金流出的危势。馍馍曾多次说过，现金流是企业的生命线，这对于面临“三道红线”重压和新冠疫情洗礼的房地产企业，更是如此。

华夏幸福经营活动净现金流自2017年由正转负

拖垮现金流的，是积压在公司手里卖不出去的房子，这一点从华夏幸福存货周转的情况可以得到印证。2017年开始，华夏幸福的存货周转天数陡然升至2185.79天，较前一年拉长了947.4天，同时应收账款周转率也从前一年的6.45降至2017年的4.20。并且，这两项指标在2017-2020年都持续下降，表明华夏幸福的经营周转情况江河日下。

华夏幸福存货周转自2017年逐渐变慢

目前，在华夏幸福手中只有8亿可动用资金和228亿受限货币资金（截至1月31日），用这点钱去偿付近3000亿规模的有息负债，无异于天方夜谭。

这3000亿规模的有息负债包括：

342.64亿短期借款；

597.62亿一年内到期的非流动负债；

652.14亿长期借款；

525.45亿应付债券。

（上述债务数据均摘自华夏幸福2020年三季报）

所以说，华夏幸福债务违约的雷爆不爆，只是时间问题。自己亲手埋的雷必须自己扛，在舆论上甩锅给环京地产价格骤跌，并不能让投资者因同情再多出一毛钱。

03

是转型，还是坚守？

面对债务违约，讲义气的王老板声泪俱下的向债权人们保证，绝不逃废债。同时，为表其诚，王老板更是自掏腰包，将华夏幸福基业（王老板自己为实际控制人）所持华夏幸福的1.90亿股股票进行质押融资，所得资金将用于缓解上市公司的流动性。

王老板此番绝地救赎，是为诚意，还是为人心？我们不得而知。但有一点很明确，就是华夏幸福必须立刻就转型或是坚守作出决断。

从下面两点来看，馍馍认为华夏幸福未来做转型选择的可能性微乎其微。

首先，已经违约的华夏幸福未来融资将会步步坎坷，融不到钱又拿什么资本转型呢？

其次，债权人委员会将在华夏幸福转型的决策上拥有更大的话语权，而从工行和平安两大债权主体的利益出发，目前房地产企业转型的风险，要远远高于经营既有资产的风险。

综合以上两点，融不到钱、且不一定得到支持的华夏幸福的转型之路会非常渺茫。

剩下的路，就只有坚守，可守不守的住，还取决于以下两个外界因素：

01

债权人委员会对华夏幸福持续经营的支持力度。以工行和平安为主的债权人，是否能够同意华夏幸福债务展期的要求，能够实现多久的展期，展期利息是否能有减免，是否能够允许华夏幸福持续不归还本金？

02

能否获得河北省政府和廊坊市政府的支持。目前来看，地方对于华夏幸福的支持力度是足够的。毕竟在发生债务危机时，还能牵线央行等监管机构为其债权人委员会的召开站台。但是，随着华夏幸福债务风险进一步暴露，地方上的大腿是否会站到最后，依然存在一定的不确定性。

当公司的前途命运只能仰赖债权人和政府时，华夏幸福必定难言幸福了。

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