许家印打响恒大现金流保卫战 | 深读

2月3日，呼伦贝尔牙克石测试基地，许家印头戴棉帽，身穿棉衣，站在零下35度的冰天雪地中，为恒驰汽车冬季测试加油打气。

看到这一幕，有人在朋友圈说，许老板也不容易，心疼许老板。

而在另一位业内人看来，这似乎是在有意回应之前的质疑声：“恒大汽车不差汽车。”他说，为了通过恒大汽车融资，许老板也是拼了。

许老板是真的拼了。2021年伊始，“促销爱好者”中国恒大再次祭出打折必杀技。只不过，这一次比以往来的都早一些。

2月1日，恒大官方披露，即日起至28日，公司旗下全国楼盘实施75折促销，2月6日还会推出秒杀活动，购房者秒杀到的恒大房源，将在75折基础上额外获得93折。同时依托“房车宝”线上平台，将锁房门槛降低至 3000元。

这一幕是多么熟悉。从2008到2010-2011，从2015-2016再到2018-2019，接着2020，如今的2021，恒大每一次都是在全国抢先收割。

折扣售房频现

“减负”目标未达成

折扣售房，已经成为中国恒大的惯有“姿势”。回想去年年初，疫情之下的恒大也是率先喊出了折扣售房的口号，表示将在2月18日至2月29日期间，对全国各在售楼盘（含公寓及写字楼）给予75折优惠；3月1日至3月31日期间给予7.8折优惠。

进入金九银十，恒大又推出了全国楼盘7折特大优惠。受降价消息的刺激，自9月1日至10月8日的38天内，恒大的销售额累计达到1416亿元，创同期历史新高；仅10月单月，恒大的销售额即达1819.7亿元，超过上半年销售业绩的50%。

得益于这些营销举措，恒大2020年的销售金额达到7232.5亿元，完成6500亿元销售目标的111%；销售面积为8085.6万平方米；销售回款为6531.6亿元。

不过，降价跑量的弊端也在显现。过去一年，恒大的销售均价跌至8945元/平米，较2019年的1.03万元/平米，下降了13%，相当于2019年的房价整体打了87折。

业内认为，恒大之所以在新年伊始就推出“75折买房”优惠，说是为了让利购房者，取得开门红，其实就是为了回流现金降负债。虽然恒大去年依靠“辗转腾挪”过关，但这并不代表其已经全面资金安全，多举措“偿债”仍是今年的重点。

财报披露，截至2020年底，恒大的有息负债余额为7165亿元，自3月至年末，9个月内下降了1578亿元，但仍处在行业高位。

按照许家印的计划，2020年到2022年，公司的有息负债要实现每年平均下降1500亿元，到2022年把总负债降到4000亿元以下。多重因素影响下，恒大在去年年中下调了该目标，称只要“全年下降1000亿元左右”就算达标。

从字面意思来看，恒大的“减负”目标似乎完成了。不过，若从恒大披露的各时段债务规模来推算，去年3月时，公司的有息负债余额为8743亿元，而在2019年末时，该数据为7999亿元。这意味着，3个月的时间，恒大的有息负债余额就上升了744亿元。

时间拉长到年度来看，2020年，恒大的有息负债余额从期初的7999亿元降至了7165亿元，实际降低了834亿元，这个成绩也未完成恒大去年年初和年中定下的目标。

剑指2021年，恒大将销售目标锁定在7500亿元，相比2020年微增3.7%。在业内看来，这意味着，恒大有意在债务压力下降速求稳，毕竟，借助大规模高周转销售来稳定现金流，才是恒大目前的重心。

根据2020年中报披露的数据，恒大的现金情况确实紧张。当期，公司的现金金额为2046.4亿元，剔除1407.5亿元的受限制资金后，现金短债比为0.36倍，创下近年来新低。

当期，以往凭借高杠杆寻求规模扩张的恒大，剔除预收款后的资产负债率为85.3%、净负债率为220%，现金短债比为0.36倍，触及全部三道融资红线，未来有息负债规模不得增加。

事实上，为了保卫现金流，恒大在2020年祭出不少新的举措，除降价促销外，还包括分拆物业上市、折价配股融资、处置“非核心业务资产”共223处商业物业、发行境内外公司债等。

比如，去年9月和10月，恒大曾先后发行了合共61亿元的两笔公司债，用于偿还旧债。11月1日，恒大将所持广汇集团40.964%股权转予申能集团，一次性回笼资金148.5亿元，尽管这一数字与两年前恒大投资广汇集团时的144.9亿元相差无几，并非划算的买卖。

诸多激进举措之下，恒大何时才能摆脱“三道红线”的压力？就此，瑞银在1月14日的研报中给出答案，称恒大有望在2021年6月底前低于一条红线，2023年6月底前低于三道红线。这意味着，若要完全回归安全区间，恒大的“减负”之路仍任重道远。

瑞银指出，恒大目前所面临的风险主要包括，政府的政策限制需求和按揭贷款、银行收紧地产商融资、较小城市购买力和购买意愿减弱和借壳上市面对不确定性。

基于此，瑞银将恒大的信用评级由去年9月的“中性”降至“沽售”，目标价亦下调61%，由15.2港元调低至6港元。

分拆与引战

股权融资秀财技

分析指，2020年，中国恒大之所以能从资金泥潭中安全走出，与该公司高超的资本财技密不可分。

过去多年，恒大一直以“重组深深房回A”和“利润王”两个故事来吸引资本市场的关注。如今，在与深深房的重组计划多次遇挫后，上述故事的主角变成了恒大汽车与恒大物业。

首先从恒大汽车说起。去年6月10日，恒大健康（恒大汽车）以3.795亿美元收购了瑞典汽车公司NEVS17.6%股权，并在7月27日将公司更名为恒大汽车。随后在8月3日，恒大汽车对外发布了恒驰六款新能源汽车车型。

这一系列操作带来了恒大汽车股价的上涨。自2020年6月10日的每股6.5港元升至8月4日的最高价37.7港元，恒大汽车的股价涨幅超过了400%。

2020年9月15日，恒大汽车发起第一次配股，以每股22.65港元的价格，配售1.77亿股股份，融资约39.99亿港元，引入了腾讯、红杉资本、云锋基金及滴滴出行等为股东。

三天后于9月18日，恒大汽车宣布启动A股科创板上市。去年12月，恒大集团在沉寂两个多月后，开始不断增持恒大汽车，合计涉资超过30亿港元。

进入2021年，恒大汽车在1月24日进行了第二轮配股，向中国燃气刘明辉、翠林集团王忠明等六名投资人配售9.52亿股新股，共引资260亿港元，这也是新能源汽车产业史上规模最大的股权融资之一。受此影响，恒大汽车市值一天暴涨1300亿港元。

1月25日，恒大汽车股价继续飙升，单日内涨幅达51.67%，市值高达3883.7亿港元，接近两个中国恒大，成为仅次于蔚来、比亚迪和长城汽车的中国第四大汽车企业。

不过，与蔚来等车企不同，恒大汽车目前尚未投产，一辆车都没有生产，还被金融数据和分析工具服务商Wind划分到了医疗保健用品行业。

有评论指出，得益于许家印强大“朋友圈”的帮助，在一系列的资本财技操作后，恒大成功将一个估值偏低的原地产股（恒大健康），变身为了估值更高的新能源汽车股。而在不断的股价上涨与增持中，恒大也获利颇丰。

对于恒大物业，中国恒大也进行了类似的资本操作。去年7月底，恒大宣布分拆物业板块上市。随后不久，恒大就为其引入了235亿港元战略投资，中信、光大控股等央企，云峰基金、红杉资本等顶级投资基金，以及腾讯、周大福等都在投资者的名单之内。此次战略投资后，恒大物业的估值达到了837.5亿港元。

12月2日，恒大物业正式登陆港交所上市，以每股8.8港元的发售价发行约16.2亿股，以发售价计算，恒大物业上市首日筹资142.56亿港元，当日总市值达966.58亿港元，在港股物业股中排名第二。

但在上市后不久，恒大即对恒大物业展开增持动作。港交所披露，2020年12月28日至31日，恒大几乎每天都在增持恒大物业股份，累计买入约1.035亿股恒大物业股份，合共涉资9.2亿港元。

进入2021年，恒大在1月8日，再斥资9.21亿港元增持恒大物业9313.4万股股份。这意味着，仅在短短两周时间内，恒大就斥资18.41亿港元增持恒大物业。

反观恒大自己，在资本市场的表现也颇为积极。去年5月至7月，恒大曾耗资32.04亿港元，回购公司1.88亿股股份。据不完全统计，2020年一年，中国恒大共回购约8231万股公司股份，约占已发行总股本的1.095%。

有业内人士透露，凭借恒大三个H股上市平台高涨的股价，恒大已累计融得了约720亿港元现金流，而这些资金将有助于其偿债“减负”。

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