细细的红线 | 越秀地产土地模型

编者按：2020年，中国房地产在惊涛巨浪中扼住命运的喉咙。

进入全新的2021年，中国房地产如何在求发展与严监管中寻得均衡？想要有所作为、有所改变的企业，需要充足的勇气和智慧去应对。

我们深信，“地产向阳”仍然是这一年的主要命题。有鉴于此，观点地产新媒体策划年度重磅报道“细细的红线”，回顾并总结标杆房企过去一年在“抗疫”与“红线”之下，大到战略、模式，小到融资、人事等方面的调整与改变，并寻找新的一年里未来“持续的力量”之所在。

观点地产网 从8月宣布至今，“三道红线”热度不减，不少触线房企忙着用各种方法为自己“减负”。

诸多房企中，有着国资背景的总会占有优势，毕竟国资委原本对企业就有财务和利润要求，而且融资成本相对较低，融资渠道也相对更多元。

因此，在三道红线对标之下，大部分国资背景的房企踩线并不多，甚至一些归为绿档，毫无违和之处，比如华润、保利、中海、招商等。但有也有部分略踩一条边线，如越秀地产。

越秀地产踩中的一条，是负债比达到了0.82，也就是略大于70%的要求。

除此之外，越秀地产在2020年的表现不错，尤其在土地方面，更是充分发挥了国企优势，将拿地渠道从过去公开招拍挂调整为TOD及“住宅+配建”模式。

这为越秀地产的土地成本提供了空间，同时也让现金流管理更为充裕。

千亿目标

2020年，越秀地产在下半年明显发力。

中报显示，越秀地产上半年累计合同销售额375.6亿元，同比上升1.8%。而12月27日该公司宣布，认购金额已超1000亿元，超额完成805亿销售目标。

这或许是比较少人能预料到的情况。

2017年，越秀地产首次提出了2020年要跨越千亿的目标。而2019年，其合同销售金额721.1亿元，同比增长24.8%。

按照这个增速，越秀地产2020年完成千亿应该不是难事。但年初疫情爆发成为了笼罩在所有房企头顶的阴影，因担心千亿目标完成难度太大，年初越秀地产董事长林昭远宣布，2020年销售目标为802亿元，增速降至11.21%。

没有想到的是，在走过了“一季度冰封、二季度重启、三季度修复、四季度回暖”的反转之路后，2020年中国新房市场将迎来销售达17亿平方米、销售金额有望超过17万亿元的历史新高。

在这种情况下，越秀地产的销售也在下半年出现明显增速，从前三月单月销售40-50亿元涨至11月单月销售过百亿。

数据来源：公司公告、观点指数整理

不过，在越秀地产销售增速恢复的同时，负债亦有提升。

据中报显示。上半年越秀地产流动负债1076.02亿元，非流动负债697.57亿元，负债总额为1773.5亿元。与2019年同期的1556.55亿元相比，一年内增加债务近217亿。截至报告期末，越秀地产净负债率为71.2%。

而2019年，越秀地产净负债率达到75.2%，同比增长14%。

数据来源：公司公告、观点指数整理

但值得注意的一点是，这其实并不代表越秀地产真实的“负债”水平。

众所周知，越秀地产主要依靠的是“地产+基金”模式，即与基金机构合作，以较低成本获取土地进行开发，然后根据项目情况选择回购，达到“先拿地，后付钱”的效果。

这种模式，能有效解决资金问题，但由于采用和基金合作的方式，基金公司提供的资金在房企端并不视为债务，也不会影响到财务报表。

同时，越秀地产短期偿债能力有所下降，现金短债比由2019年底的4.2下降至2.8。主要由于短债占比有所提升，短债占有息负债比例由10.1%提升至14.9%，但仍处于较低的比例。

此外，越秀地产销售业绩中，大湾区的贡献也越来越明显。

上半年约376亿元的销售中，大湾区占比59.6%，华东地区占比27.2%，2019年度则分别占比58.5%及23.4%。

在当时的中期业绩会上，投资者关系部总经理姜永进还透露，上半年越秀地产未入账销售额在955亿元左右，其中大湾区占比63%。管理层称，未来大湾区销售入账比例还是会保持在60%以上的水平。

截至2020年上半年，越秀地产在大湾区土储为1273万平方米，占总土储的50%以上，主要分布在广州、深圳、佛山、江门、中山、香港六个城市。

“轨交+物业”

观点地产新媒体查询越秀地产2020年中报，上半年核心净利润为19.9亿元，同比增长8.5%，核心净利率为8.4%。

尤其从2017年起至2019年，越秀地产全年核心净利润都呈现较大增长，分别为23.5亿元、28.1亿元和35.1亿元。

现金短债比虽从4.2下降至2.8，但对比其他房企仍处于较好水平，仅次于以财务管理见长的中海。

这就意味着，越秀地产的现金流比较充裕。

大部分人士认为，这跟越秀地产2020年的拿地方式出现变化有直接关系。

目前，越秀地产拿地方式主要为“轨交+物业”、国企合作、城市更新、“住宅+配建”、收并购和产业勾地六种方式，控制拿地成本，以公开市场竞拍快周转项目做补充，形成特色化、多元化的增储平台。

其中，“轨交+物业”和“住宅+配建”这两种模式尤其值得关注。特别是“轨交+物业”模式，越秀地产已经使用得十分广泛且熟练。

2019年5月，越秀地产成功引入广州地铁战略成为第二大股东，“轨交+物业”发展模式便驶入快车道。

越秀地产认为，此项深具特色的发展业务，将为公司带来业绩的持续增长。

截至2020年上半年，越秀地产已有三个成熟的TOD项目，实现合同销售50.5亿元，同比上升了141.6%，占总合同销售总额约13.4%。其中一项目，更勇夺广州4月和5月单盘“销冠”称号。

借由TOD模式，为越秀地产带来的不仅是销售业绩方面的贡献，更重要的是，这些项目地块往往是由广州地铁先从政府方获得，经过6个月前期准备后，将51%股权出售给母公司越秀集团。再经过4-5个月建设期后，母公司才将项目注入越秀地产。

因此，越秀地产可以在收购项目后很快开盘销售。

换而言之，不管是拿地支出还是开发建设费用，在项目注入越秀地产之前，都无需涉及任何花费。即使将项目注入越秀地产，土地成本也往往比周边项目更为合算。

以越秀地产2020年收购的两个TOD项目为例，6月4日，越秀集团与广州地铁订立协议收购水西和镇龙两个项目51%股权，合计总建面超过100万平米。

两个项目的收购价分别约23和33亿元，对应楼面地价分别为13485元/平米和9184元/平米，占周边新盘售价比例约30%。

中期业绩会上，姜永进曾称，两个项目预计可产生约200亿元的可售货值。收购完成后，越秀地产轨交项目土地储备总建筑面积将增加至419万平方米，占总土地储备的17.7%。

至于广州地铁，据公开报道显示，2023年前广州地铁将负责建设完成广州市总长度258千米的新地铁线。作为补偿的一部分，广州地铁将有权在建设期间收购33个地铁上盖项目。

作为广州地铁的深度合作者，越秀地产显然在参与分享这33个项目的开发建设方面有着直接优势。退一步来讲，即使越秀地产不全部包揽，只参与一半项目，对于其在广州的土地储备也是丰富的补充。

现在，越秀集团已经将这种合作模式从广州推广开来。

据此前观点地产新媒报道，越秀集团、广州地铁和长沙轨交集团已经签署了合作协议，越秀地产“轨交+物业”的模式或许即将在长沙上演。

林昭远还曾透露，越秀地产也在和其他城市进行洽谈，包括武汉地铁，成都地铁等。

“住宅+配建”

除了“轨交+物业”之外，越秀地产2020年在拿地方面力推的另一个模式就是“住宅+配建”。

所谓“住宅+配建”模式，即政府在拍卖地块时，设定开发商同时配建某个公共物业的条件，开发商承担配建成本并将建成的公共物业无偿交付给政府，但配建额度可以直接抵减土地成本。

这种模式的好处是，企业可以定向获取较低价格的优质土储，并通过配建工程的建设，有效管理现金流。

2020年上半年，越秀地产就通过这种方式拿下了广州番禺长隆南地块。当时资料显示，该宗番禺区汉溪大道北侧BA0902107、BA0902111地块，容积率为4.3，最大计容建面超40万平方米，紧邻万博CBD商圈及长隆度假区。

虽地块起价为39.26亿元，但按照出让条件，拿地企业须按要求负责出资建设华南理工大学广州国际校区二期第一批工程项目，项目建设面积42万平方米，总投资约39.37亿元，并建成后无偿移交给广州市政府明确的相关部门。

林昭远此前公开表示，这种拿地方式是通过为政府配建一些公共设施，定向获取优质土地储备。好处在于提前对开发土地指标、定位做了策划，拿地以后，开工效率可以得到有效提升，加上配建额度可以直接抵减土地成本，令土地支出大幅度减少。

“这个模式应该也是我们2020年一个新的突破，我们也会把这个模式进一步发扬光大，目前不单是广州市，希望能够复制到其他城市。”林昭远称。

下半年，越秀地产将这种拿地模式复制到了成都。

截至10月底，越秀地产通过“住宅+配建”一共拿地4宗，除了前文提及的番禺汉溪地块，还有广州番禺区华工国际校区二期BB0204001地块、广州市白云区亭岗站AB2404118、AB2404121、AB2404122地块和成都市天府新区科学城地块。

数据来源：公司公告

有统计显示，若不考虑配建成本，四宗地平均地价为7089元/平方米；若考虑配建成本，平均地价为13381元/平方米。

这四宗地的总土储面积为137万平米，占当时新增土储的56%；总权益土地款为176亿元，占总权益土地款的82%。

去化与促销

显然，通过调整拿地方式降低土地成本，从而进一步减少现金支出，控制利润以及负债，成为越秀地产这两年在财务调整方面主要的方式之一。

但对于房地产企业来说，拿地是一个项目开发的第一步，后续还有开发建设、销售买楼等环节。摆在越秀地产眼前的还有提升去化能力、营收和利润等问题。

数据显示，2016年至2019年末，越秀地产的存货分别为620.13亿元、643.08亿元、880.96亿元和1534.73亿元，对应同比增速分别为-4.38%、3.70%、36.99%和74.21%。

2019年年报公布之时，已经有业内人士帮越秀地产算过这笔账，具体为反映越秀地产存货去化压力的指标“存货/平均预收账款”由2015年的5.00下滑至2018年的3.58。

截至2019年末，越秀地产存货为1534.73亿元，同比增长74.21%；平均预收账款为367.90亿元，同比增长49.34%。所以，2019年去化指标为4.17，同比增加了16.48%。

和其他房企相比，越秀地产在营销方面仍然显得含蓄了一些。虽然于8月宣布和思为科技一起打造了一个线上营销平台，以打通线上线下互动，但与恒大、碧桂园等同城其他房企相比，越秀地产对于线上平台的推出和使用显然慢了一拍。

此外，恒大、富力等为了更多卖出楼盘，也不惜各种“大促”，如三五万即可下定金，最低打折至七五折等，越秀地产则少有如此力度的促销活动。

因此，虽然这几年越秀地产在大本营广州的销售一直不错，但从供货量与销售额比较来看，还有更大提升空间。

至于营收，2016年越秀地产总营收为负增长，2017-2018年增长率均在15%以下，2019年则达到同比增长45.04%到383.39亿。

2020年上半年，越秀地产营收为237.1亿元，同比上涨8.8%。当然，于上半年而言，疫情不管对销售还是营收都有很大的影响，因此就全年而言能否保持较高增速，尚待越秀地产2020年全年业绩的公布。

相关知识

细细的红线 | 越秀地产土地模型
细细的红线 | 旭辉岁月
越秀地产：7月新增土地1宗 土地价款约8.19亿元
2020年度目标完成119% 越秀地产业绩再创新高
越秀地产：8月新增2宗地块 土地价款约13.95亿元
中金重申越秀地产为板块首选标的之一，维持“跑赢行业”评级
越秀地产：6月新增一宗地块 权益土地价款约11.06亿元
越秀地产：11月新增房地产项目一个 土地价款约3.01亿元
中金重申越秀地产为板块首选标的之一 维持“跑赢行业”评级
中金重申越秀地产为板块首选标的之一 维持“跑赢行业”评级