房价纳入CPI，楼市的大利空？！

近日，中国人民银行前行长、现任中国金融学会会长周小川在“央行研究”撰文，提出了把房价纳入CPI（居民消费价格指数）的问题。?

在这篇题为“拓展通货膨胀的概念与度量”的论文里，周小川提出了一个观点：CPI“较少包含资产价格会带来失真，特别是长周期比较的失真”。他写道：

对于住房，过去的概念是购房算作投资，价格变化不计入CPI；后来则租房可计入，但在篮子中的权重偏小；再后来，人们主张把自住房用类比租金来计量，但是住房权重仍相对比较小。当全球人口上升到70亿，城镇化成为相当多数人生活、工作的必然选择，城市可用地变得很稀缺且价格高昂，使得通胀度量再也不能无视或者低估住房的因素。

总之，通胀在长期度量上存在问题，特别是资产价格如何反应到生活质量、支出结构上。此外还有长期投资回报应折现入当期通胀的问题。

文章还认为，美国民粹主义的崛起（特朗普的上台），跟美国普通人生活成本不断上升有关。而美国的核心通胀指数，也没有准确反映出这一点。

那么，如果中国真的把房子因素全面纳入CPI，将带来哪些影响？是否会导致货币政策的全面收紧，从而成为股市、楼市、实体经济的大利空？

下面谈谈我的看法。

关于通胀问题，我几年前在专栏里曾多次分析过。我把CPI称为“穷人指数”，把广义货币M2同比增速称为“富人指数”，还提出过“M2同比增速-GDP同期增速”来替代CPI的方案，或者简单地用M2同比增速的一半来替代CPI。

之所以提出替代方案，是因为我也认为CPI是失真的，是被低估的。这其实很容易理解，如果你按照官方公布的通胀率来推算，目前的6.7元购买力相当于1979年的1元钱，也就是说过去41年的CPI只上涨了670%。

但事实上，我们生活中的实际感受是：在大城市，目前30元钱未必能相当于1979年1元钱的购买力。如果从资产角度考察，差别更大。1979年的时候，中国人中家庭总资产超过万元的（万元户）非常稀少，大致相当于目前资产超过千万元的稀缺程度。

1979年末的时候，中国广义货币M2是1458亿元，2020年10月是215万亿元，货币膨胀了1273倍。这跟上面的判断（1979年的万元户，大约相当于目前的千万元户）是吻合的。

CPI的中文，是居民消费价格指数，在中国主要统计衣、食、行、通讯等的物价变动，之前没有考虑住房因素。

中国房地产市场化全面推进，是1998年房改之后，之前大家主要靠单位分房。计划经济年代，房子一般没有私人产权，大家大多住公房，支付房租。房租非常低廉，带有象征意义，而且长期稳定。所以中国的CPI不考虑居住因素，是有历史原因的。

1998年全面房改之后，房价不断上涨，买房成为城市居民生活最大压力。但统计部门认为，买房是投资，所以没有计入CPI。后来觉得完全不计入也不合理，就计入了房租和装修等因素，但权重偏低。

权重有多低？不知道，因为CPI的构成没有公布过。大家只知道，食品因素占比非常高，其中猪肉占比又比较高。所以在很长一段时间里，大家戏称CPI是“猪决定的”。

比如过去1年多，猪瘟带来猪肉价格大涨，就直接刺激了CPI的走高。有很多研究者指出，剔除猪肉的因素CPI接近通缩水平。

但真的是这样吗？或许统计数据是，但生活感受绝对不是。过去一年多里，大家生活成本明显是上升的，尤其是大城市房价又开始上涨。房价是基础物价，房价一涨百业价格都会上涨。

房价，跟广义货币M2的同比涨幅，有着密切的关系。一般来说，当M2同比涨幅偏快的时候，是货币放水的时候，利率当然也会走低，房价、股价都会走高。

所以我把更多反应基本生存价格的CPI，称为“穷人指数”。如果它反弹到3%以上，中低收入阶层就会有明显感觉，但富人感觉不明显。

富人主要看什么？看M2同比增速，看利率。因为这些因素决定资产价格，决定你的负债未来是否会被稀释。

富人跟穷人的最大区别，不仅仅是钱多，更主要是负债多。负债多的人，当然希望通胀高一些，这样未来还债就会更轻松。当然，通胀太高会影响社会稳定，也会让富人缺少安全感。

高收入阶层很多资金用于投资，就需要更多关注M2，能否让自己的收益跑赢M2变得非常关键。比如1年内M2增长了10%，意味着货币总量增长了10%，如果你想保持自己的购买力（主要是资产购买力），年收益也不能低于10%。所以，M2是富人指数，跟CPI这个穷人指数构成了对应关系。

如果把房价上涨因素完全纳入CPI，鉴于中国房价比较高，占居民支出比重非常高，所以权重一定偏大。在这种情况下，房价波动会带着CPI“一起飞”。

于是就会出现这种情况：不包含房价的CPI是低于3%，甚至低于2%的（接近通缩）；包含了房价之后，CPI同比涨幅可能超过5%，甚至更高。

这时候，央行将被迫加息，于是就给楼市、股市。换句话说，央行加息就变得更加容易，而降息就会更难。不要以为这有利于实体经济，加息容易对实体经济也是伤害。到那时，房价固然控制住了，但大家收入出现了下降，失业率高企，通缩效应就会出现。

央行货币政策的方向和力度，是需要有核心参照物的，一般来说是看CPI和失业率。对于中国这种发展中国家来说，3%左右的CPI是比较合适的，如果连续几个月超过3%，就很难降准、降息，甚至要考虑加息、提高存准率了。

此外还要看失业率，如果失业率不断创历史新低，也要考虑经济是否过热，是否要加息。反之，当失业率上升的时候，就要考虑货币政策宽松一些。

由此可见，当住房价格（甚至还有股价）全面纳入CPI，一定将全面改变CPI的面貌，并左右整个货币政策，导致加息容易、降息困难。其结果是，容易造成通缩。

所以，周的建议想真正落实，会比较漫长。房价因素可以增加，但权重是多少，要非常谨慎。

房价上涨对不同的人影响不同。早期买了房子的人，尤其是拥有多套房子的人，房价上涨意味着他们资产增值，还意味着出租房子的收入增加。反之，对于无房户来说，则意味着生活成本的增加。

这就需要在更大范围内采样、调查，精准计算房价对实际生活成本的影响。

说到底，CPI还是为稳增长、保就业服务的，国家不会傻到削足适履，为了纳入房价因素而纳入。

我的结论是：CPI低估真实通胀的情况，仍然会继续长期存在。

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