房地产并购融资规模逾两千亿元，但“ICU”房企脱困仍难

红周刊 编辑部 | 秦佳丽

据中指研究院监测，截至4月8日，各渠道房地产并购类融资额共计2251.2亿元，金融机构及资产管理公司等多元化市场主体纷纷入场参与资产处置。

作为化解房地产市场风险的支持政策之一的房企并购贷款，目前正在快速推进。据《红周刊》统计，今年一季度，至少16家房企以发行公司债及申请金融机构贷款等形式获得并购融资，融资主力亦逐渐由央企、国企扩大至优质民营房企，包括碧桂园、美的置业、旭辉控股、新希望地产4家民营房企已合计获得并购类贷款逾700亿元。

不过，房企并购贷范围的扩大并没有带来项目“并购潮”，头部房企依然谨慎，出手项目多是之前有过接触的项目。就此，业内人士向《红周刊》表示，“安全性”是买家在该轮收并购中考虑的重要因素，目前房企主流是收缩投资规模。这对身处“ICU”的房企不算是个好消息。

并购贷扩容

民营房企数量增多

在降负债、去杠杆取得明显成效之后，房地产并购贷在年初以不计入“三道红线”的形式为优质房企融资打开了一扇窗。中指研究院监测数据显示，截至4月8日，各渠道房地产并购类融资额共计2251.2亿元，较一个月前增长近1000亿元。

据《红周刊》统计，在今年一季度逾16家获得并购融资的房企中，美的置业、碧桂园、华润置地分别以370亿元、350亿元、200亿元的并购融资额度位列前三。此外，五矿地产、瑞安房地产、保利发展、保利置业集团、美的置业、首开股份(600376)、旭辉控股集团、新希望地产等8家房企获得并购融资额度均超过50亿元。

这显示出，并购融资贷款从之前以国企、央企为主已经扩大至碧桂园、美的置业、旭辉控股、新希望地产等头部民营房企。

“银行等金融机构在资金投放过程中也有自身的风控评估系统。”亿翰智库副总裁田晶向《红周刊》表示，目前银行投放并购资金的房企划分为两类，一类是安全性靠谱的央企、国企，这些房企前期并没有大力加杠杆，所以在去杠杆调控中的风险也较小；另一类则是几家民营房企，其本身安全性良好，或是背后拥有集团兜底。

据《红周刊》梳理发现，业务经营稳健、财务相对安全是上述民营房企的典型特征。目前，上述民营房企均属于千亿规模阵营，且去年的销售额维持正增长，其中，碧桂园以7588亿元的全口径销售额延续了“规模第一房企”地位，旭辉控股、美的置业、新希望地产依次实现全口径销售额2472亿元、1370亿元、1059亿元，同比增长7.03%、8.66%、2.73%。

另外，截至2021年底，旭辉控股、新希望地产居于“三道红线”中的“绿档”。美的置业、碧桂园虽然居于“黄档”，但现金短债比及净负债率明显改善，分别计划在2022年、2023年中期之前实现转绿。

在并购融资贷款之外，上述民营房企在其他融资渠道也取得了一定进展。以碧桂园为例，碧桂园是首批率先恢复发债的房企之一，其在去年12月就发行了10亿元公司债，今年1月发行票面利率为5.3%的5.2亿元规模的ABS（资产支持证券）以及票面利率为4.95%的39亿港元的有抵押担保可换股债券，至3月拟发行50亿元中期票据也获中国银行(601988)间市场交易商协会注册。

值得一提的是，房企、金融机构及资产管理公司都在涌入房地产并购贷领域，但获得并购贷门槛依然较高，实际获得贷款支持的房企数量有限。目前，房企并购贷主要依托银行，其中，招商银行(600036)支持力度最大，已提供超500亿元并购贷融资额度授信。

并购标的聚焦于合作项目

出险房企资产盘活依然艰难

在融资端获得支持的同时，一季度房地产市场化收并购动作有所增多，目前，中海地产、越秀地产、华发股份(600325)等多家央企、国企接盘出险房企项目。例如，中海地产斥资逾36亿元从两家华南房企手中获得昔日总价“地王”广州亚运城项目控股权；华发集团斥资12亿元收购某家头部房企昆明文旅城二期项目40%股权；越秀金控(000987)出资2亿元收购花样年重庆渝北区项目等。

据《红周刊》梳理发现，从房企并购标的来看，目前市场中涉及股权层面的交易较少，更多表现为两类并购，一类聚焦具备强现金流属性的物业板块，例如今年1月华润万象生活分别作价10.6亿元、22.6亿元收购禹洲物业与中南服务；另一类则是对合作项目的并购，提升项目权益占比。

以美的置业为例，背靠美的集团与何享健家族，这家民营房企在今年的并购市场中扮演了重要角色。《红周刊》了解到，自去年底以来，美的置业已与合作方花样年、正荣、金科等达成13个项目交易，多由初期的联合开发变更为100%持股。在这些交易中，美的置业近期对债务承压的正荣地产项目收购尤为频繁。仅2月23日、24日，美的置业便从这家合作对象手中收购长沙“美的正荣滨河苑”项目的50%股权、无锡“正荣美的云樾”的51%股权以及天津“和筑梅江”项目的51%股权。

进一步来看，在上述美的置业把合作项目转变为100%持股的项目中，大多位于一二线城市或强三线城市，发展前景较为确定。

对于房企当前聚焦熟悉项目的并购，田晶认为，涉及资产包等并购事项时，很难充分评估其中风险，而既往的合作项目至少意味着买卖双方对其中的股权、债权关系认知清晰透明，“目前房企整体比较谨慎，对合作项目的并购也是出于安全性考虑，也为了避免合作项目出现更多问题。”

而就出售合作项目股权的一些出险房企而言，可以借此缓解现金流危机。比如，遭遇现金流危机的某集团，其旗下停工项目长沙月湖郡、广州海石洲悦先后引入国民信托与信达资本接盘，已在今年一季度传出复工消息。

除了新力控股，蓝光发展(600466)、当代置业、花样年、禹洲集团、正荣地产等困难房企都在寻求资产出售。据了解，正荣地产预计上半年可以完成30～40亿左右规模的资产盘活处置，龙光集团预计出售30多个项目以回笼约150亿元资金。

不过，出险房企期待的尽快盘活资产的愿望可能落空。同策研究院研究总监宋红卫向《红周刊》表示，“从实际操作来看，一般并购的整个资产包而非单个项目，资产包里面内容比较多，且各种关系比较复杂，比如质押情况、出资情况甚至还有查封的情况，要涉及到地方政府、债权方、债务方多方的利益，所以整体推动节奏会比较慢。”

并购贷“被动式”增长

很难出现并购潮

据不完全统计，一季度市场中已售待售资产已超千亿元量级。相较于摆上货架的大量资产包，Wind数据显示，今年一季度房地产行业并购交易规模为337亿元，表明市场供应远大于需求。

《红周刊》发现，目前手持现金的房企在并购表现上整体审慎。其中，年内最先发行并购类中期票据的招商蛇口(001979)，直到4月5日才宣布联合AMC机构入场纾困华南某旧改龙头房企，但仅仅是签署三方合作框架协议。而并购融资储备规模已达400亿元的华润置地，一季度仅旗下华润万象生活斥资33.2亿元开展两笔物业板块并购。

在业内人士看来，谨慎收购的背后，关键在于价格博弈。“目前鼓励对出险房企项目并购的相关措施并不是强制性，房企出于安全考虑普遍持观望态度。另外，今年很多城市降低了土拍门槛，供应土地的质量也非常好。与其收购债权关系不清晰的项目，土拍市场的吸引力反而更大。”田晶如此表示。

宋红卫亦对此表示，目前收购方想以较高的折价幅度收购资产，而针对优质资产，被收购房企仍然想以盘活项目自救为主，很难接受大幅折价的条件，基本上就是这样的博弈。

值得一提的是，目前房地产开发贷款投放仍受相应监管政策约束。这也注定金融机构及房企在资金投放上倾向于“精准”收购，而非跑马圈地。“尽管目前对于出险房企或者出险项目还没有明确的界定名单，但对并购贷方面的审批都有相应要求，投放使用的争议不会太大。”宋红卫解释。

《红周刊》了解到，目前房企并购贷款需遵循专款专用原则，例如被并购的项目应当完成在建工程开发投资总额的25%以上，需要满足“四三二”标准，在交易过程中并购贷款所占比例不应高于60%，以防止企业变相前融。

宋红卫预计，房地产并购融资规模还会增长，但更多是针对前期合作的问题项目的被动式增长。“对收购方而言，虽然并购贷款不计入三道红线，但同样会增加房企的偿债压力，比如有‘绿档’房企也出现了资金链断裂的情况。从金融机构角度来讲，其资金投放额度也有限制，除非出台专项额外的资金支持政策，不然很难出现并购的高峰。”他进一步补充道，“在大环境下行的背景下，企业会收缩投资规模，并购仍然属于扩张的举措，因此并购的目标主体也集中在核心城市的核心项目，不会大面积铺开。”

（本文已刊发于4月16日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）

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