中期表现“增收不增利”，看头部房企如何拓展商业新赛道

2021年上半年，国家坚持“房住不炒”的主基调不变，以“稳地价、稳房价、稳预期”为目标，房地产市场供需两端的管控政策持续发力。在调控政策持续收紧的环境下，部分房企上半年出现明显“增收不增利”的情况。从中长期来看，尽管市场总量依然维持高位，但新房销售面积已接近峰值。外部行业变化推动企业开始探索转变自身发展模式，对开发主业不断加强运营管理、实现降本增效，同时开展相关多元化业务分散风险，寻求可持续发展。与此同时，在“共同富裕”与“双循环”战略发展格局下，国内消费市场需求持续扩大，商业地产业务成为部分房企与住宅主业协同发展，并带来业务发展的“第二增长曲线”。

本文通过整理、提炼头部房企和商业地产龙头企业2021年中期业绩公告以及业绩发布会上的观点，总结头部房企对商业地产发展潜力的判断，以及商业地产龙头企业的整体战略、区域布局、策略打法等，以期为行业带来启发。

房企利润率下降或成趋势

表：2021年上半年10家代表房企营收、净利润及净利率

数据来源：企业公告、中指研究院综合整理

8月起，房企陆续发布2021年中期业绩公告，从营业收入来看，由于2020年同期基数较低，2021年上半年，10家代表房企营业收入同比均呈正增长态势；但从净利润来看，万科和中海地产同比下降，其余8家企业同比上升，但增速均不及营收增速；从净利率涨跌幅来看，10家代表企业有9家呈不同程度的下降。

整体来看，10家代表企业上半年呈现“增收不增利”的局面，一叶落知天下秋，利润率下滑已成为房地产行业不得不面对的一个事实。在高地价和限房价等因素叠加下，房企整体利润空间被压缩，同时，在“降杠杆、降负债”压力下，部分房企加大营销力度，回笼资金，降低财务风险。

对于目前“增收不增利”的现象，代表企业也在中报或业绩发布会上表达了自己的看法。例如，碧桂园控股管理层在业绩发布会上表示：“预计到明年年中和明年年底的时候，可以看到收入端毛利水平的低点”；万科集团管理层在业绩发布会上表示：“过去几年特别是2017年以来，地售比一直在上升，所以开发业务的毛利率会呈现一个下降的趋势，万科未来这两年还是有一定的毛利率的压力”、“短期很难判断毛利率是否触底”、对于净利率下降，万科管理层表示有三个原因：“第一是我们的销售规模增长有限；第二是毛利率的下降稍快；第三是我们转型业务带来的相关的影响”；保利发展在中报中提到：“报告期内，公司毛利率下降，与行业利润率下行趋势一致，未来随着高价地项目的陆续体现，毛利率表现仍将承压”；龙湖集团管理层在业绩发布会上表示：“毛利率下降应该是一个趋势，在限价的大环境下，未来保持20-25%的毛利率，可能是整个行业的趋势，这样反而会让这个行业能够更稳健可持续地发展”。

对于行业未来发展变化，代表企业的态度相对较为审慎，认为目前或未来一段时间，行业仍将承压，但挑战与机遇并存。例如碧桂园控股在中报中提到：“房地产行业依旧充满机遇和挑战”，保利发展在中报中提到：“下半年商品房销售预计将阶段性承压”，中海地产在中报中提到：“一系列政策措施正在牵引房地产市场深刻变局，行业洗牌期加速到来。预计房地产金融将继续收紧，下半年商品房销售增速走低，全年销售保持平稳增长”，世茂集团在中报中提到：“随着各项调控措施的效果显现，预计全国下半年商品房销售额增速将有所回落”。

商业地产或成为房企“第二增长曲线”

在以“稳”为主基调的行业大势下，房企过去依靠“高杠杆、高周转”提升盈利能力的“利润红利”时代已经成为历史，面向未来，在“管理红利”时代，代表房企对开发主业不断加强运营管理、实现降本增效，同时通过开展相关多元化业务分散风险，寻求可持续发展。

表：10家代表房企业务架构

资料来源：企业公告、官网，中指研究院整理

从10家代表企业的业务架构，可以看出，除开发主业外，多元化业务模块中，商业开发运营是代表房企的标配。在“双循环”新发展格局的带动下，消费对经济发展的基础作用将进一步增强，推动商业地产市场发展，从经营数据来看，部分代表房企商业地产板块业务表现突出，成为房企的“第二增长曲线”。例如，2021年上半年，万科集团商业（含非并表项目）营业收入同比增长19.0%，超过开发业务结算收入11.9%的同比增幅；中海地产商业收入同比增长23.3%，高于集团营业收入21.7%的增幅；龙湖集团已开业商场租金收入同比增长38.6%，而物业发展业务的营业额同比增速仅为14.6%；同时，也有部分企业的非住开业务表现出较高的毛利率，例如新城控股房地产开发销售业务的毛利率为17.1%，而物业出租及管理业务的毛利率则为70.6%。

从企业发展策略上，代表企业也表现出对商业地产业务的重视，并肯定了住宅地产与商业地产业务之间相互依托的关系。例如万科集团管理层在业绩发布会上提到：“我们在商业业务上，跟行业优秀的玩家对比尚有差距，我们仍然有信心差异化地在商业方面找到我们自己的解决方式”，中海地产在中报中提到：“本集团的多元增长将加速释放能量”，新城控股(601155,股吧)管理层在业绩发布会的在线互动环节表示：“公司‘住宅+商业’双轮驱动优势明显，未来将继续秉持”，并在中报中提到：“作为消费重要载体的大型商业地产比住宅地产具有更广阔的的发展空间。”华润置地在中报中提到：“本集团将继续做强、做优经营性不动产业务，筑牢综合实力第一的护城河。”，华润万象生活则在中报中提到：“房地产行业正进入管理红利时代，行业价值链重心逐步后移。……商管及物管业务独立运营、积极融入资本市场逐渐成为新趋势”。世茂集团旗下发展商业房地产的世茂股份(600823,股吧)则在中报提到：“公司始终坚持以‘地产开发与销售+商业经营与管理’双轮驱动的发展模式，贯彻‘长短结合、快慢结合’的发展策略”。

龙头商业地产企业如何玩转商业地产

商业地产赛道热度快速提升，已经在市场具备一定影响力的龙头商业地产企业的发展经验自然受到高度关注。8月以来商业地产上市企业陆续发布了中期业绩报告，从2021年上半年商业地产龙头企业的市场表现，我们可以对未来商业地产市场的发展趋势与前景形成一些基本判断。

商业地产市场的未来方面，头部上市企业普遍认为：“双循环”背景下，居民的消费需求会进一步增长，所以对优质商业项目的需求也会增加，企业需要发展多元化业务，以扩大规模、规避风险。其中部分企业认为商业赛道比住宅赛道更有发展潜力，另一部分企业认为商业和住宅需要双轮驱动，相互带动。如龙湖集团提出“随着房地产行业进入存量时代，传统的‘一产、一销、一本万利’的黄金年代早已不复存在，要在强竞争、高供应的时代下盘活与运营存量物业，商业服务、租赁服务、物业服务等已然成为下一个巨大的风口”；新城控股在报告中表示，作为消费重要载体的大型商业地产比住宅地产具有更广阔的发展空间，但在具体战略上，新城控股仍秉持了“住宅+商业”双轮驱动的运作模式。

在城市选择方面，一线、二线都市圈核心城市仍然是大部分商业地产上市企业的首选之地，部分企业适度下沉至强三线城市，有的企业则各线城市均有布局。区域布局方面，部分企业采取全国布局策略，力争扩大业务覆盖面；而部分企业采取区域深耕策略，力争在一个或少数几个城市群做到领先或最强，这主要取决于企业自身规模与发展特征。如华润万象生活布局速度还在持续加快，聚焦在我们国家重点发展的区域，包括长三角、大湾区、京津冀、成渝都市圈，包括其他的一些重点的发展城市进行商业的布局。大悦城以一、二线与强三线城市为核心，加速轻资产商业项目的布局扩张。龙湖集团重点布局一二线城市的主流交通节点。在选择重点布局的企业中，宝龙商业过去五年高度聚焦长三角跟大湾区。新城控股以上海为中枢，长三角为核心，同时吾悦广场布局三、四线城市较多。星盛商业深耕大湾区，并逐渐将业务版图扩展至长三角、中西部及其他区域，逐渐形成了全国性的业务布局。保利商业将重点布局京津冀、江浙沪、湘鄂皖赣、广佛、陕川贵渝云五大区域，其中作为大本营的广佛地区拟进行深度扩张。中骏商业则表示除了海西、长三角等深耕地区以外，其他地方如果不符合战略，不会往三线及以下城市下沉。

拓展方式方面，拿地开发的重资产、管理输出的轻资产、资本整合的收并购，是商业地产企业常见的三种拓展方式。审慎拿地，发展轻资产，尤其是商业运营板块要大力发展轻资产，成为商业地产企业的共识。如新城控股、大悦城(000031,股吧)、美凯龙(601828,股吧)等均明确提出走轻重并举的拓展模式，美凯龙主要通过（委管+自营）进行拓展，同时也有一些收并购（战略合作）。对于收并购的态度，企业之间则有所差异，部分企业将收并购作为扩大规模的主要方式，部分企业则认为收并购需要优中选优，还有部分企业认为“管理红利”时代下，非住业务板块处于风口，不容易选择到性价比高的标的。如华润万象生活的购物中心目前更多通过轻资产模式外拓，目前物管处于风口，部分标的预期估值较高，导致收购难以落地。宝龙商业和宝龙地产一样，执行的战略是“生意本身是好生意”才会去推进，不会追求低效扩张和发展。合景悠活在深耕基本盘的同时，积极进行收并购及外拓，实现全国全业态高质量布局。

经营提升方面，数字化转型是企业的共识，同时也是企业间观点差异较小的方面。但不同企业发展速度不同，有的企业已经早在几年前就开始了相关方向的战略布局，有的企业则在疫情后才开始认真考虑并提升至公司战略层面高度。这方面保利商业在2020年启动“大资管”数字化战略，构建商业资管运营生态及一体化大资管数字平台，全面助力资产所有人提升资产收益。赋能品牌经营、发挥购物中心的平台效应成为保利商业“数智化”战略的两大重要目标。华润万象生活顺应科技迭代和数字化转型趋势，持续搭建完善一体化大会员体系。星盛商业构建了数字化运营系统，包括精细化的商业运营、智慧商业全场景数据链路。

结论

从2021年中期房地产上市企业的市场表现看，随着住宅市场的利润空间逐渐压缩，商业地产作为房地产的“第二增长曲线”越来越受到房地产企业重视。房地产企业从运营管理和市场战略出发，纷纷拓展商业地产开发运营业务。从商业地产市场龙头企业的表现看，“重运营、轻资产”和数字化转型成为行业重要趋势。同时，随着商业地产赛道热度逐渐升温，为避免同质化竞争，商业地产企业也在拓展模式、空间布局上存在明显差异，有助于市场形成百舸争流的良好格局。

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