依赖合作开发、债务压力陡增 港龙中国地产的逆势扩张困局

本报记者 郭阳琛 张玉 上海报道

近日，年后首家于香港上市的内地房企港龙中国地产集团有限公司（以下简称“港龙中国地产”，06968.HK）披露未经审核经营数据，9月单月公司实现销售额19.53亿元，同比增加52%；今年前9个月，公司实现销售额136.45亿元，同比增加99%。

《中国经营报(博客,微博)》记者注意到，港龙中国地产的逆势增长主要在于占比不断攀升合作开发项目。截至今年6月底，公司与其他开发商参与的项目达93个，占总开发项目的75%，但项目权益比却不高。

走上扩张之路，与之相随的就是不断增长的债务压力。若按借款总额减去限制现金、抵押定期存款及现金等价物，再除以权益总额计算，2017～2019年及2020年上半年，港龙中国地产资产负债率分别为98.8%、122.1%、172.6%和310.31%。

但随着“三道红线”对房地产行业的影响逐步显现，为了通过高杠杆撬动的快速增长显然难以持续，港龙中国地产又将在扩张和降负债之间如何寻找到平衡点？对此，记者多次联系港龙中国地产丁姓品牌负责人，截至发稿，未收到回复。

合营项目近八成

受“三道红线”影响，与港龙中国地产规模相似的中小房企今年普遍经历了销售额的增速放缓乃至负增长。

中国指数研究院统计数据显示，今年前9个月，不同规模房企不同阵营的发展分化。销售额在100亿元至200亿元之间的房企同比增长1.4%；50亿元至100亿元之间的房企销售额同比下降12.7%。

在此背景下，港龙中国地产能够逆势扩张的秘诀与公司增多的合作开发不无关系。

2007年，港龙中国地产成立于江苏常州，直至2012年才走出江苏，布局长三角其他地区。2015年底，港龙中国地产收购常熟“碧桂园·领誉”40%的权益，自此加快了与大型房企合作的步伐。如今，除了碧桂园，港龙中国地产合作的房企还包括融创中国、中南建设(000961,股吧)、弘阳地产、正荣地产等。

值得一提的是，港龙中国地产不仅合营项目占比较高，总体而言项目的权益比则较低。招股书数据显示，2017～2019年，港龙中国地产与其三大第三方业务伙伴分别就18个、21个、29个物业开发项目进行合作，分别占其总物业开发项目的55%、44%、47%。其中，港龙中国地产权益占比30%以下的项目有21个，权益占比50%以下的项目超过一半。

在今年的中期业绩会上，港龙中国地产副总裁张鸿光透露，截至今年6月底，公司与其他开发商参与的项目已达93个，占总开发项目的75%。

“这两年合作开发是房企的投资趋势。”在地产评论员严跃进看来，合作开发也确实存在权益占比较低的情况，导致投资者都认为房屋销售数据有水分，所以相关开发商需要重视此类问题，真正做大权益销售金额数据。

张鸿光则表示，在拿地方面，港龙更多的是跟其他开发商合作开发的方式。“第一，可以互相利用对方的人脉资源；第二，互相提升品牌效应，降低我们的融资成本。更关键的是，通过合作，不管是在前端还是在后端，公司的资金压力都会小很多，资金回笼情况也会更好。”

“未来还是会找比较高品质的房企，采取这种开放式的合作方式。每一家企业有每一家企业的优点，比如我们跟融创合作，融创的产品线比较强，而我们的成本线比他们强。”港龙中国地产董事会主席、执行董事兼行政总裁吕永怀如是说道。

港龙中国地产下半年的行动也印证了吕永怀的说法，与多个房企展开了战略合作关系。

例如，8月，港龙中国地产与力高集团正式签署战略合作协议，将共享“具有核心竞争力资质的资源、业务和团队”，依托各自在土地开发、产业投资、创新业态主题标杆性项目等丰富的平台资源；9月，港龙中国地产与大发地产签署战略合作协议，开展信息交流、土地市场合作、项目合作开发与转让、品牌推广、客户服务与调研、产品营销、人才培训等方面的合作。

资产负债率达310.31%

7月15日，港龙中国地产在港交所上市。尽管有恒基地产主席兼董事总经理李家杰全资拥有的Successful Lotus及中逸资本作为基石投资者，但上市首日股价仍然面临破发。

而就在前一天，港龙中国地产在香港的公开发售认购就不足。据悉，公司原本计划全球发售4亿股股份，其中香港发售4000万股，国际发售3.6亿股，共获2479份香港公开发售的有效申请，认购1111.3万股股份，相当于香港发售股份的28%，而国际发售部分获1.3倍轻微超额认购。

有业内人士分析称，一方面，港龙中国地产上市规模较小，缺乏自身拿地优势和战略优势。另一方面，港龙的招股价不算便宜，所以破发其实是比较正常的情况。此外，彼时香港资本市场反应较冷淡，有些正在上市排队的内地房企其实也是在等市场态势转好，等一个好的价格。

资本市场遇冷以及过于依赖合营项目，主要源于港龙中国地产自身体量较小以及土储分布过于集中。据半年报数据，在公司540.36万平方米的总土储规模中，江苏省占比高达68%，其次是浙江省，占比达21%。也就是说，港龙中国地产在江浙两省的土地储备占比近九成。

“今年浙江的各个城市房地产调控政策明显收紧了，这都是后续所需要注意的内容，要防范区域市场波动所带来的风险。”严跃进说。

但港龙地产也有着全国化布局的野心和尝试。记者梳理发现，除了江浙，港龙中国地产目前已进入贵州、安徽、上海等省市。9月，港龙中国地产首次“落子”四川拿下一纯住宅地块。

据悉，该地块位于成都市双流区东升街道葛陌社区二、四组，净用地面积约75.77亩，计算容积率为2.0，可开发体量约10.1万平方米。最终，成交楼面价11620元/平方米，成交总价约11.73亿元，溢价率约22.32%。

与大部分房企的扩张之路相似，与之相随的便是水涨船高的债务压力。

Wind数据显示，2017～2019年及2020年上半年，港龙中国地产营业收入分别为4.35亿元、16.77亿元、20.32亿元和17.24亿元；净利润分别为0.31亿元、3.55亿元、6.68亿元和4.72亿元。

但其债务增长速度显然更快。2017～2019年及2020年上半年，港龙中国地产负债总额分别为49.45亿元、87.4亿元、212.39亿元和289.5亿元；未偿还银行借款及其他借款分别达到3.17亿元、8.56亿元、28.53亿元和69.36亿元。

记者注意到，港龙中国地产54亿元现金中包括的受限制现金情况也不容忽视。若按借款总额减去限制现金、抵押定期存款及现金等价物，再除以权益总额计算，2017～2019年及2020年上半年，港龙中国地产资产负债率分别为98.8%、122.1%、172.6%和310.31%。

债务规模大幅增长，而营收增长放缓，也导致港龙中国地产资产回报率处于低位。Wind数据显示，截至今年6月，资本回报率仅有1.92%，远低于7%的行业平均水平，盈利质量着实一般。

然而，港龙中国地产面临的更大隐患是，在“三道红线”下，如何找到规模扩张和降负债两者之间的平衡。

天风证券研报分析称，房企降杠杆的关键是将土地库存转化为商品房库存并销售，随后进一步建安施工，最终竣工交付以确认收入。因此在“三道红线”过渡期内的要点在于几个环节：降低拿地强度，适度提高地货比，提高土地供货转化率，提高推盘去化率，加快竣工交付。

相关数据显示，截至今年6月底，港龙中国地产完工存货大概是15万平方米，占总土储比例约2.7%，而这一数据在2019年末为4.9%。公司尚未履行的物业销售约为172.18亿元，同比增长约48%。

正是由于大部分土储项目尚未完工或待开发，港龙中国地产或难以持续高周转、快增长。

港龙中国地产方面也在业绩会上坦露了相对保守的态度，其表示，尽管打算将IPO募集所得款项净额16.11亿港元的60%，用于为潜在开发项目的土地成本提供资金，但拿地计划上仍然相对审慎。

（编辑：童海华校对：颜京宁）

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